📋 全文总结 本次上证首席讲坛由中信建投证券大消费组长兼食品饮料首席分析师杨继主讲，围绕“寻找消费新机，聚焦投资新赛道”这一主题展开。核心内容如下： 一、消费行业整体判断 2026年扩大内需被定义为经济工作的首要任务，消费板块虽经历承压，但许多核心资产已处于周期底部，今年可能是筑底之年。 宏观经济数据显
- 2026年扩大内需被定义为经济工作的首要任务，消费板块虽经历承压，但许多核心资产已处于周期底部，今年可能是筑底之年。
- 宏观经济数据显示，CPI、PPI环比改善，社零虽有波动但有望持续改善；春节消费数据亮眼，高端消费修复好于预期。
- 传统消费白马的周期拐点配置机会：涉及白酒库存周期、乳制品原奶周期、猪周期、肉牛周期等，需自上而下寻找周期拐点配置机会。
- 渠道端变化与修复：新渠道红利来源于零售行业的K型分化，包括线上（外卖、抖音本地生活等）和线下（山姆、奥乐奇、零食量贩店等）的效率革命。
- 产品端的爆品逻辑：健康化、功能化、质价比、情绪价值消费涌现，爆品往往率先在小红书、山姆等渠道出现。
- 出海投资机会：包括门店出海（如零食、茶饮品牌走向海外）和制造出海（食品添加剂、代糖、合成生物学原料等）。
- 政策驱动机会：国补政策、以旧换新、生育政策等带来的阶段性主题行情。
- 高端消费率先复苏：基于财富效应，高端消费复苏节奏优于其他板块。全球奢侈品巨头在亚太区的表现从2025年下半年开始回暖，2026年一季度延续；国内高端商场出租率回升。顺序上遵循从刚需到可选的逻辑，涉及高端白酒、珠宝、皮具、国货高端美妆、医美、高端户外运动等。
- 白酒十年周期大底，现为复苏第一阶段：
- 杨继提出“五大周期论”（经济周期、产业周期、库存周期、产品周期、企业家周期）研究框架。
- 定性见底信号：所有酒企均出现过业绩暴雷、茅台经销商跌破成本价、五粮液主动降出厂价（三件事上一次同时发生是2014年）。
- 定量信号：最差报表季已过（2025年下半年的低基数），预计2026年二季度至三季度大多数白酒企业表观增速将转正。
- 复苏第一阶段看茅台：价格从3000元以上跌至1500元，带来性价比拓圈，类似2014-2015年的修复逻辑。第二阶段看茅台批价上涨带来的全行业价格弹性。
- 企业层面：重点关注“一路向C”重构——从经销端向消费者运营转型。案例包括郎酒庄园、某高端酒的数字化体系、茅台直销（i茅台代售制）等。
- 头部酒企股息率已超4%，叠加C端占比提升带来的估值重构，戴维斯双击可期。
- 非白酒的零售渠道变革：
- 效率革命：零食量贩店本质是流通效率重构（厂到端，后台成本压缩至20%以下）。中国模式独特，零食是标准化、高频、短保质期的品类，适合连锁扩张。万城系和零食很忙系已各开约2万家门店，预计还可翻倍。
- 品质革命：山姆、胖东来、奥乐奇等以自有品牌和信任状实现品质升级，提供性价比好物。
- 新兴店型：新鲜零食店（短保3-9天现制现售，开在购物中心），以及绝味的鲜卤超市、鲜卤饭等店型创新。
- 健康化功能化：无糖茶饮、轻养生产品、代糖（赤藓糖醇、阿洛酮糖等）、中式茶啤（金星啤酒）、乳制品深加工新场景（B端茶饮、奶酪、低GI产品等）持续涌现。
- 产业大周期：白酒消费人口为35-65岁。2002-2012年为“量价齐升”的黄金十年；2012年后因计划生育影响，人口不再增长，行业进入“量平价增”阶段。大基调下仍有小周期波动，如2012-2016年的库存周期深度调整。
- 定性见底信号：三个指标同时出现——全行业（含茅台）均出现业绩暴雷、茅台经销商跌破成本价、五粮液主动降出厂价。上次同时出现是2014年。
- 定量信号：2025年下半年因禁酒令影响，所有企业均为低基数。从报表看，2025年呈前高后低，2026年则是前低后高。2026年Q2开始，好企业业绩转正；Q3开始，大多数白酒企业表观增速将转正。
- 复苏第一阶段：先看茅台。这一轮修复的逻辑与2014-2015年相同，不依赖政务消费修复，而是依靠价格大幅回落带来的性价比拓圈（从3000元以上跌至1500元，消费者触达范围扩大）。数据显示，茅台2026年一季度收入增长6个多点，表现超预期。
- 第二阶段：茅台批价上涨带动全行业弹性。近两个月的茅台批发价已从1500元回升至1700多元，未来量价齐升可期。
- 企业层面“一路向C”重构：从经销端走向消费者运营。案例包括：郎酒庄园（打造酒类七星级庄园，邀约制运营，积累十余万会员，庄园酒年均销售超10亿元）；某高端酒企的数字化体系（一消费者匹配25-28个标签，结合场景精准营销）；茅台的i茅台平台（代售制提升C端占比）。
- 估值角度：头部酒企股息率已超4%，C端占比提升带来的估值重构不可小觑——同样的100亿销售额，通过经销商还是直销链接消费者，估值逻辑截然不同。周期见底加上C端验证，戴维斯双击可期。
- 效率革命：零食量贩店。中国零食量贩店经历了三个阶段：从小而贵（良品铺子）到大而贵（老婆大人），再到现在的极致效率（厂到端，后台成本压缩至20%以下）。本质是流通效率的重构，而非简单的消费降级。零食因其标准化、高频（复购12-15天）、易于管理的特点，成为最适合连锁扩张的品类。万城系和零食很忙系已分别开出约2万家门店，全国5万家门店，预计还可再翻一倍。
- 品质革命：山姆、胖东来、奥乐奇。这些品牌以自有品牌和信任状实现品质升级。奥乐奇曾推出一款1.5L拉格啤酒仅售4.9元，折合每500ml约1.6元，且仍有毛利，这就是供应链效率与自有品牌信任背书的结合。
- 新兴店型：新鲜零食店。区别于传统长保质期量贩零食店，新店型主打3-9天短保现制现售，开在购物中心。代表包括金利门、喜多泉、宁波蒲妈妈、绝味（长沙试点“绝味Plus”“鲜卤超市”）等。
- 健康化功能化的新品类：无糖茶饮、轻养生产品、代糖（赤藓糖醇、阿洛酮糖等）、中式茶啤（金星啤酒，一升装茶啤）、乳制品深加工新场景（用于茶饮、咖啡如瑞幸小黄油拿铁、茉莉奶白咸洛乳等）、低GI和清洁标签产品等。未来看乳制品企业的业绩，B端供给能力是关键。