📋 全文总结 本次宏观策略周论围绕全球市场波动、美元走强、美联储新主席政策方向、韩国股市杠杆风险、AI产业趋势及存储行业前景等核心议题展开深度讨论。核心要点如下： 全球资产普遍下跌，但并非流动性收紧所致：上周除美元外几乎所有资产均出现下跌，包括避险黄金、强势科技股及落后港股。尽管市场归因于美联储鹰派预期
- 全球资产普遍下跌，但并非流动性收紧所致：上周除美元外几乎所有资产均出现下跌，包括避险黄金、强势科技股及落后港股。尽管市场归因于美联储鹰派预期，但数据表明降息预期近期反而略有下降，流动性指标也未明显收紧。美元走强的主因在于实际利率上行——通胀预期因油价回落而下降，但增长预期因美国经济数据韧性及AI景气而走强，实际利率与美元走势高度契合。
- 美联储新主席沃实开启改革：沃实首次FOMC会议大幅精简声明、删除前瞻指引，并设立五大工作组（沟通、资产负债表、数据、生产率与就业、通胀框架），意在重塑美联储决策方式。点阵图明显转鹰，中值预期年内加息一次，9位官员支持加息。但基于油价回落和结构性通胀未形成共振，我们仍维持年内更大概率保持观望的判断。
- 韩国股市杠杆风险可控，但需警惕短期波动：韩国股市杠杆水平较高（广义产品规模约271万亿韩元，占自由流通市值6.2%），但未至极致。其高波动主要由散户主导、保证金机制宽松及个股高度集中（三星+海力士占近60%市值）所致。短期尾部风险客观存在，但长期趋势由产业景气决定，今年涨幅均由盈利贡献，属于“好的拥挤”。建议绝对收益者适度降仓，相对收益者通过缩圈应对波动。
- AI产业趋势：B端Code需求强劲，Token价格分层明显：B端（企业级Code）是当前AI商业化的核心驱动力，全球Code市场空间约1万亿美元。头部模型公司如Anthropic的ARR预计6月接近600亿美元，增速受制于算力瓶颈而非需求见顶。C端仍以免费+广告变现为主，订阅模式难以回本。国内模型公司正从C端转向B端。成本端重心已从训练转向推理，预计商业化3-5年后可接近盈亏平衡，第7-10年实现20%以上净利率。
- 存储行业景气持续，供需紧张至2027年后：美光Q3营收超400亿美元、毛利率86%，各项核心指标全面超预期。AI需求已从HBM外溢至Data Center SSD、企业级内存、车载及边缘终端等全场景。供应端受制于晶圆厂建设周期、洁净室施工瓶颈及核心技术人才短缺，供需紧张预计持续至2027年以后。长协（战略客户协议）模式锁定未来多年盈利底线，原厂估值合理。国内层面，利基型存储（平面NAND、NOR Flash、3D DRAM）受益于海外大厂退出及AI驱动，增长空间明确。
- 券商直接融资：融资余额已创历史新高，超过40万亿韩元，但由于市值涨得更快，占总市值比例反而是下降的。
- 杠杆ETF：全球韩国股市杠杆ETF规模将近470亿美元，占韩股自由流通市值约1.5%，其中散户是主要买入方。
- 场内期货和期权：杠杆最高可达5倍以上，以机构投资者为主。截至5月，韩国股指期货交易额约1000万亿韩元，交易活跃度大幅提升。
- 场外加杠杆方式（差价合约、证券担保贷款、场外期权、收益互换等）：体量相对有限，但可能存在低估。