📋 全文总结 本次化工行业月度电话会议的核心观点是：尽管5月份化工板块表现显著落后（华安ETF月跌约15%），但基本面大逻辑未变——国内反内卷与能耗双控政策长期坚定，新增产能审批已近停滞。股价下跌主要源于交易层面（科技股资金虹吸效应）和基本面担忧（海峡迟迟不放开导致下游观望）。展望6月，随着交易风格平衡
全文总结
本次化工行业月度电话会议的核心观点是：尽管5月份化工板块表现显著落后（华安ETF月跌约15%），但基本面大逻辑未变——国内反内卷与能耗双控政策长期坚定，新增产能审批已近停滞。股价下跌主要源于交易层面（科技股资金虹吸效应）和基本面担忧（海峡迟迟不放开导致下游观望）。展望6月，随着交易风格平衡和海峡放开预期升温，下游极低的库存将启动猛烈补库，叠加化工龙头已进入价值区间（如万华市值2200-2300亿、华鲁恒升600亿），板块有望否极泰来。
分板块看：（1）MDI：海外产能占比高，短期受油价预期影响价格回落，但三季度旺季补库可期，长期格局良好；（2）煤化工（华鲁、鲁西）：煤价温和上涨，尿素出口配额放开打开盈利空间，价差已回到一季度水平；（3）化纤：长丝大厂减产彻底，下游坯布库存创5年新低，补库弹性巨大；粘胶受涡流纺技术驱动需求强劲，供应极紧；氨纶库存可控，厂家挺价意愿强；（4）氟化工：巨化股份的PFA材料实现重大突破，可对标海外主流品种，一万吨产能若定价30万元/吨，单吨利润可达20万元，第二成长曲线成型；制冷剂短期波动不改长期牌照红利；（5）聚酯链：PX价差改善，PTA盈利快速修复至一吨100-200元，涤纶长丝减产执行彻底，出口旺盛；（6）磷化工：硫磺价格高位压制磷肥开工率至4成，磷酸盐及磷酸铁盈利向好；（7）新材料：MLCC离型膜、PVB树脂、硅碳负极（红宝丽成本降至5万元/吨以下）等品种进展积极，有望受益于AI及国产替代趋势。
会议实录
各位机构领导，大家晚上好，今天到了月底，跟大家再讲一讲整个化工行业的情况。今天的题目叫做“海峡放开预期下，化工行业能否否极泰来”。
首先回顾一下整个5月份化工行业的情况。客观来讲，整个化工行业走得非常差，和我们月初的预期大相径庭甚至相反。我们当时预计，二季度业绩出来后，整体对后面的中期逻辑相当乐观。直到今天，大的逻辑基本没变——国内反内卷和能耗双控的事情是中长期的，从国家层面来讲非常坚定，过去十几个月几乎没有新的产能审批。但这个大逻辑没变的情况下，市场在过去一个月走得这么差。华安ETF整个月跌了将近15个点，比较夸张。上证指数整个月大概跌了一个点，而创业板涨得挺多。
最主要的原因有两点。第一是交易层面，整个5月份科技板块一枝独秀，资金集中效应非常明显，可能是历史上极度分化的一个时间点。比之前炒上证50、核心资产、医药白酒都要夸张——之前最多是不涨或微微跌一点，但整个板块跌十几个点，那边板块涨三四十个点，这非常极端。非科技板块在这个月都经历了这个问题。随着市场交易风格更平衡，这一点应该会有所修复，但我们没法控制。第二是基本面角度，市场对海峡问题存在担忧，尤其是在股价高位剧烈波动的情况下，市场对整个化工行业基本面的担忧明显加重。我们尤其关注需求端的情况。客观来讲，整个化工行业4月和5月景气度差不太多，5月可能比4月稍微差一点点。从季度角度看，整个二季度的业绩应该不会差，甚至很多行业二季度比一季度要好。
在油价相对高位时，市场对油价高波动和海峡迟迟不打开的担忧，造成了对整个化工板块系统性的资金流出。整个板块无差别下跌——无论你基本面怎么样，就跟ETF一样跌。化工板块中与AI、科技相关的新材料有一些拔估值的情况，但传统周期股全面承压。
今天题目叫“海峡放开预期之下”。我们不会跟市场对着干。市场对于化工板块，最重要的事情就是等海峡放开。放开之后，无论从实业还是股票角度，大家都能够看到下游补库的发生，而且经过又一个月，下游的库存基本上已经耗干了。所有人都在等最后一个锤子落下，然后开始正常补库。所以我们对于整个6月份，觉得至少整个板块会有明显修复。假如海峡能够放开、油价能够相对稳定，我们对后面肯定还是相对乐观的。这一波化工周期肯定没有走完，只是中间波动非常非常大，比21年1-3月份那次波动还要大，跟1月份有一波超涨也有关系。
站在现在这个位置，为什么我们对化工比较乐观？除了刚才说的油价相关关系，还有一点非常重要——很多化工龙头的股票下跌之后已经进入了价值区间。大家都知道，化工行业对很多股票都有一个绝对价值的估算。比如华鲁恒升的600亿、新和成的900亿、万华现在只有2200-2300亿，这基本上已经跟周期没有关系了——这些公司的底部利润给15倍估值，基本上已经到了这个位置。所以我们相信整个化工板块在6月份企稳反弹往上的概率比较大。
下面请我们组的各位同事讲一下细分赛道的情况。
张晓峰（煤化工、MDI、化纤）：
各位机构领导、各位投资者晚上好，我是开元化工的研究员张晓峰。
首先说万华。纯MDI价格相对强一些，还是在两万左右；聚合MDI价格确实弱一些，但现在16700的价格比年初13000多的历史低点还是高不少，基本在3月份达到了那个水平。海峡放开的话，油运恢复没那么快，各个国家对原油也要补库，装置复产也没那么容易。后面日韩的装置没有买到油其实很难开起来。现阶段从原油交易层面看，基本就在90美元左右，跌不下去——说明大家对于后面哪怕海峡放开之后的油价，其实没有那么悲观。MDI是少数海外产能占比较高的品种，短期受油价预期影响价格跌了，加上现在偏淡的季节，但后面到三季度我觉得还是会持续向好。现在无非大家担心二季度业绩不可持续，但回到现在股价来看，都快要回到去年四季度了——你白赚了一个二季度的业绩。二季度价差肯定是比一季度好不少的，所以我们对于后面的MDI价格还是比较看好，如果不补库，到8月中下旬旺季来临，补库可能会比想象中的猛烈很多。MDI新增产能在双碳背景下很难批，从去年到现在很多新装置都没批下来。
石化板块，PDH在4月底烟台70万吨已经复产。公司高管自己也买入股票，看好公司未来的基本面和发展。万华的成长性主要在于磷酸铁锂，从今年以来的情况看，磷酸铁锂已经赚钱了，成长性比较明显。
煤化工这边，华鲁跟鲁西。煤价最近有点涨——用电高峰慢慢要来了，南方电网负荷已超预期，今年入夏闷湿天气来得早，加上山西事故对煤价有影响。现在整体煤价在830-840元左右，比四月底涨了80多块钱。华鲁跟鲁西之前没怎么炒过油煤比替代关系，我们最近更看好的是未来整体化工品的海外和国内长周期补库。
从尿素的情况看，春耕过后偏淡季节，尿素出口配额放开了大概150万吨，分配到每个企业不多。但这只是第一批。淡季如果不放开出口，价格会跌得更快，这是对尿素供需矛盾的缓解。华鲁可能拿了8万多吨，剩下的200多万吨产能更重要——只要尿素价格稳在1800左右，出口时是特别赚钱的。这也体现了中国这么多年经营制造业的强大供应链优势，甚至有一部分配额要给友好国家。我们比较担心未来海外粮食和大宗品价格可能会有一波特别大的周期，叠加今年气候异常的条件。 华鲁跟鲁西已经不是看单纯的油煤比了，而是看中国产能全球的占比。这一轮在尿素里面体现得特别明显——印度招标时一吨尿素1000美元（7000多人民币），国内才卖1800。在双碳背景下，只要人类的需求往上走，化工品可能会像制冷剂和尿素这样高盈利。华鲁所有产品加权总价差回到了一季度水平，后面看海外补库的情况，我们对华鲁跟鲁西特别看好。
化纤板块重点说棉花。印度给了5个月棉花关税豁免，调节国内供给。印度现在缺电，高温非常可怕，厄尔尼诺如果真的有，主要影响的也是东南亚地区。印度作为棉花主产国，放开关税豁免已经能说明棉花未来可能减产的影响。全球棉花约2500万吨的消费体量，国内涤纶4000万吨，这两个最大品种后面都有减产趋势——国内新疆棉今年种植面积减产3%-5%。粘胶方面，成本端硫酸和二硫化碳涨得多，但因为产库低，粘胶涨价比它们快，价差是往上扩的。需求端涡流纺技术非常火，纺纱越来越快，对粘胶的依赖性更强。下游大规模订购涡流纺设备已排到2028年初，对粘胶需求形成强烈支撑。供给端粘胶开工率已经开满了，产能很紧。推荐三友化工，它还有电子特气等新材料布局。
氨纶方面，工厂库存约29天，基本可控。亏了三年钱，厂家挺价意愿非常强，没有人降价。现在28000-30000的成交价，才到上一轮周期低点。推荐华峰化学和新乡化纤。
T66（己内酰胺/尼龙6） 方面，国内己内酰胺工艺技术加速突破，神马股份突破较快，到今年底还会形成10万吨的己内酰胺产能。双碳背景下，己内酰胺和己二酸后面可能都会有点缺。推荐神马股份和华峰化学。
纯碱（中原化工） 方面，PB只有一倍左右，央企高管用真金白银在增持。下个月底吉兰泰天然碱探矿权应有出刊进展。整体看好一线龙头白马，按全年30%分红率算，有些股票已经可以看股息率了。长线领导可以逐步配置。
皮辉（氟化工、巨化股份PFA材料）：
各位领导晚上好，我是开元化工的刘员碧辉。今天主要更新我们最新发布的巨化股份第二篇深度报告，核心是介绍半导体材料PFA。
PFA（全氟烷氧基树脂）是含氟聚合物中技术难度最高的品种，主要在芯片制造全流程中使用，越先进的制程（28nm、14nm、7nm往上），PFA就从可选变成必选，没有替代品，且用量越来越大。公司在去年6-7月投产了一万吨产能，一直在优化迭代和送样验证。今年5月跟国家集成电路材料协会共同举办产品发布会，开始实现批量出货。从各方面资料和数据看，公司产品的品质和稳定性都非常优秀，远远领先国内同行。
全球PFA长期供不应求，下游反馈要提前一年到一年半订货才可能拿到。海外科慕等垄断，扩产成功率不高。晶圆厂总量在增加，结构上制程越来越高端，PFA渗透率提升且用量更大——7nm的用量可能是14nm的两到三倍，2nm/3nm又是7nm的两到四倍。三重需求放大下，供不应求将更加严重。
即使定价保守一些（30万/吨），单吨利润20万应该也有。一万吨产能，第二成长曲线已经开始形成。加上制冷剂这个强大的牌照业务提供高额现金流，巨化的双轮驱动模式已经成型。制冷剂短期波动不改长期趋势，海峡放开后下半年行情可能超预期。现在这个位置，股息率可能都能看到3%甚至4%，属于深度价值区间，又有新的成长逻辑，值得积极关注。
蒋华月（聚酯产业链PX、PTA、长丝、瓶片）：
各位领导晚上好，我是开元化工的蒋科业，汇报聚酯链最近情况。
PX方面，5月份以来价差表现较好，到5月底PX价差到了355美金，5月平均250-300美金，环比3-4月改善不少。PX自身环节减产很多——亚洲和国内PX开工率分别降到64%和78%，较3月高点下降20个点和14个点。3-4月下游去库后，供给端减少的影响在5月开始体现，价差走强。
PTA方面，3月以来下游长丝减产较多，需求端有压力。但龙头企业进一步协同，加上3月价差太差，高成本中小企业自发停产，行业开工率快速降至60%左右。PTA盈利快速修复，3-4月价差只有200-250元，5月底到了550元，一吨能赚200元。5月平均价差450元左右，一吨赚100元。全年看PTA行业预计维持微利，低成本企业一吨赚50-100元应该没有问题。
涤纶长丝是关注度更高的行业。3月以来长丝大厂持续减产，到5月底行业负荷降到78%，较3月高点下降10个点以上，较往年同期下降15%以上，大厂普遍减产25%以上，执行比较彻底。但由于下游担心油价下跌导致库存贬值，不敢采购原料，长丝大厂产销一直做不平，库存到了30天左右，有一定压力，但也不是历史最高水平。关键是：下游加弹、织造、坯布面料所有环节库存都非常低，比往年同期低了20天以上，是过去5年的历史低位。一旦下游开始补库，需求弹性会非常大。
问题就是什么时候补库。两个演变方向：如果海峡放开、油价跌一下，下游会冲进去抄底大规模补库，走势前高后低；如果6月海峡仍不开，订单来了以后，下游也会陆陆续续补，但会很犹豫，走势前低后高——补一些观望着，油价跌了再加仓。无论海峡放开与否，6月中旬前后都可能看到下游开始补库。我们这周草根调研已经看到5月下旬订单环比3-4月有改善，虽然量还不大。一旦补库启动，纺服的需求弹性和盈利弹性会非常大。
盈利方面，5月上旬大厂促销时价差收窄，但一吨还能赚一两百元；5月中下旬以后价差很好，平均一吨有400元左右即期盈利，加上库存收益就非常可观。新凤鸣、桐昆等标的4-5月主业利润可能创过去五年季度新高，二季度整体业绩应该没什么问题。
瓶片方面，价差从高点1800回调到1300-1400，一吨还有600-800元盈利。海外供应受限，国内瓶片出口旺盛，出口占比是过去几年新高。出口定价比内销贵200元/吨。后面夏天旺季加上6月世界杯等赛事，未来3-4个月供需应该不错，行业开工率只有82%左右，说明协同运行顺利。
徐振凤（农化、磷化工、新材料）：
各位领导晚上好，我是开元化工的徐振凤，更新农化和新材料板块情况。
磷化工方面，5月以来成本端磷矿石价格高位，硫磺硫酸价格高位上涨，成本支撑下磷化工产品出现分化。磷肥受出口限制和国内保供政策影响，盈利有压力。5月行业开会讨论硫磺保供，但临近月底具体细则仍未出台，磷肥行业开工率进一步降至4成左右。如果6月能获取平价硫磺，开工下行速度有望收缓，但短期内难以大幅提升。磷酸盐（磷酸氢钙、磷酸二氢钙等）价格跟随硫磺上涨，价差扩大，相关企业盈利不错。
磷酸铁/磷酸铁锂方面，在成本支撑和储能新能源向好情况下，价格上扬，相关布局企业有望获得盈利修复。
钾肥稳中偏强，复合肥产销平稳。推荐亚钾国际、盐湖股份；磷化工推荐川恒股份、云天化。
蛋氨酸方面，5月价格从5万回落到4万左右波动，但新和成、安迪苏等龙头仍在提价，二季度有望显著受益。
新材料方面，高频高速树脂推荐东材科技和圣泉集团，MLCC产业链推荐国瓷材料、洁美科技、博迁新材。双星新材拥有MLCC离型膜产能2亿平，供货三环、微容等，同时传统BOPET膜景气底部反弹。皖维高新成功开发电子级PVB树脂（MLCC陶瓷浆料粘接剂/分散剂），技术指标达国外水平，实现进口替代。
李思佳（滨化股份、红宝丽）：
各位领导晚上好，我是开元化工的李思佳，更新滨化股份和红宝丽的情况。
滨化股份主要有烧碱、环氧丙烷、MTBE和电子化学品（电子级氢氟酸）。公司是国内氯碱龙头，有原盐资源和热电联产，成本优势明显。去年烧碱开工率达130%，出货情况好。环氧丙烷受地缘冲突影响波动大，公司有港口和大型LPG储罐，可直接从海外采购并储存，原材料供应稳定，成本节省明显。公司正在做滨州港航道清淤（3万吨提升至5万吨），完成后可省掉中转费用，年节约采购成本约2亿元，预计26年三季度完成，27年完全体现。此外在建260兆瓦源网荷储一体化项目，建成后每年提供4.24亿度自用绿电，电价可从7毛降到3毛4左右，对应年利润增加一个多亿。这些尚未计算产品价格弹性，光是成本节约对公司就有明显贡献。电子化学品方面，公司G5级电子级氢氟酸国内产量和收入排名第五，市场份额约9%，今年阳信基地中交，未来作为新增长板块。
红宝丽方面，重点看四氯化硅和硅碳负极。公司公告募投变更，规划2万吨光纤级九氯化硅（9N级，用于AI算力中心）和5000吨电子级正硅酸乙酯（用于半导体），已对下游送样。9N级四氯化硅售价6-8万/吨，公司成本预计不到1万/吨，毛利空间非常明显。硅碳负极采用纳米硅法，成本远低于主流CVD法——千吨级成本5万元/吨以下，万吨级可降至4万元/吨。产品已向宁德子公司送样，2027年计划千吨级量产。即使售价降至30多万元/吨，毛利率依然丰厚。主业硅烷偶联剂利润处于低位，但泰国子公司及与迈图（海外偶联剂龙头）的合资公司已运营，将借助海外品牌开拓欧美高端市场。