📋 全文总结 本次电话会议是申万宏源非银团队“战略性看多券商板块”系列的第三次正式汇报。核心观点是： 券商板块正处于“高ROE低PB”的极度背离状态，叠加科创股权投资、财富管理高景气、海外业务扩张三重催化，叠加资金面因素出清与政策面持续向好，板块有望在下半年迎来业绩与估值的双重回升。 核心要点如下： 核
- 核心矛盾：高ROE与低PB的背离
- 上半年券商板块走势令人失望，排在全行业110名（共124个二级行业），但经营持续保持高位，ROE持续回升。
- 5月底板块PB仅为1.12倍，处于极低分位数水平，修复后也仅约1.16倍（11%分位数），属于典型的“高ROE低PB”配置区间。
- 三重催化驱动板块向上
- 科创股权投资：长鑫项目为代表，让市场意识到券商与科技的深度绑定。多家头部券商（中信、华安、招商等）的股权投资对业绩贡献显著，且商业模式正从单一牌照经营向“三头联动”的集团化协同演进。
- 财富管理板块：头部券商的公募/资管子公司贡献稳定利润（约15%的盈利贡献），管理规模在市场景气年份上台阶、低迷年份完成产品布局，具备持续成长性。
- 海外业务：境外业务成为头部券商最重要的扩表方向，中信、华泰等海外收入占比已超20%，且头部机构持续增资海外（25年以来10家头部中6家完成海外增资）。
- 资金面与政策面利好共振
- 重要股东减持压力趋于缓和，宽基指数及ETF出现边际增持信号。
- 创业板改革落地、非法证券经营活动整治、并购整合加速等行业趋势，均利好合规能力强的头部券商。
- 商业模式质变：从牌照红利到集团化发展
- 研究所、投行、股权投资之间的协同（“三头联动”）正从概念走向实质，产业链研究能力成为展业核心能力。股权投资催化不是一次性事件，而是长期机制payoff的开端。
- 投资主线
- 主线一（低估头部）：中信、广发证券、海通证券——受益于竞争格局优化。
- 主线二（估值性价比高、催化明确）：招商证券（股权投资催化）、华泰证券、东方证券、中国银河、兴业证券、东方财富。