📋 全文总结 本文是长城证券关于深海油气板块的深度电话会议纪要。报告从需求刚性、供给衰减、历史资本开支不足等多个维度论证了深海油气资本开支确定性向上的核心逻辑，并详细拆解了产业链中价值量最大、最先受益的环节——FPSO（浮式生产储卸油装置）的投资机会，最后重点推荐了博迈科和中集集团两个标的。 核心逻辑：
- 需求刚性且稳定向上：至少到2030年，全球油气需求保持稳定增长，具备刚性特征。
- 供给端自然衰减：现有油田产量每年自然衰减，若不新增投资，未来十年石油供给年均衰减8%，天然气年均衰减9%，这是全球经济无法承受的。目前90%的油气资本开支仅用于弥补现有油田的衰减。
- 历史资本开支严重不足：全球储量替代率长期小于1（新增可采储量低于当年产量），新油田发现量处于历史低位。1960年至今，新发现的油气资源数量持续下降，“历史欠账迟早要还”。
- 陆地油田已近极限：低成本、易勘探的陆地大型油田已基本勘探完毕，新发现油田80%来自深海。深海油田单体储量巨大（如圭亚那、巴西油田达百亿桶级别），是唯一能弥补供给缺口的来源。
- 深海采油单桶成本约43美元，低于美国页岩油的61-70美元，具备良好的经济性。当前油价远超这一水平，深海开采盈利确定。
- 中东地缘政治风险推动能源安全诉求上升，各国从“经济性考量”转向“国家安全考量”，愿意不计成本地投入深海勘探。典型案例：印度在尚未探明储量的情况下，宣布5年200亿美元深海投资计划，打破行业“不见兔子不撒鹰”的常规。
- FPSO是深海油气的“海上化工厂”，负责将海底原油分离处理成可用的原油、天然气和水。其投资周期最长（从签约到出油需4-5年），因此在油田开发决策中必须最先下单。
- 未来五年全球FPSO需求约50艘，对应1200亿美元市场空间，年均约200亿美元。需求高度集中于巴西（占一半）、圭亚那、西非、东南亚等区域。
- 供给端存在超预期空间：全球现有FPSO中，70%以上船龄超过20年，老旧产能更新换代需求将大幅提升实际订单量。
- 上部模块（博迈科）：博迈科是全球FPSO上部模块的龙头，在两大寡头SBM和Modec的供应链份额接近100%。核心优势是中国人工成本（5美元/小时）仅为新加坡/韩国（12-17美元）的1/3、欧美的1/10，且全产业链配套使材料成本再低20%-30%，交付周期也更短。
- 船体（中集集团）：中集集团是FPSO船体建造的主要参与者，正从船体制造向总包（EPC）转型。客户以巴西国家石油等为主，新签订单呈翻倍增长。
- 博迈科（当前市值39亿元）：在手订单40亿以上，产能满产可对应120亿产值。周期上行期净利率可达15%，对应8亿利润、180亿市值，按产值PS估值约3倍空间，按净利PE估值约5倍空间。
- 中集集团（当前市值400多亿元）：海工建造估值300亿 + 钻井平台100亿 + 集装箱150亿 + 两个子公司持股200亿 + AI集装箱100亿，合计约850亿市值空间，翻倍空间。
- 上部模块（博迈科）：博迈科是中国乃至全球龙头，在SBM和Modec的上部模块份额接近100%。核心优势：中国工人成本5美元/小时，仅为新加坡/韩国（12-17美元）的1/3、欧美（40-65美元）的1/10；中国全产业链一体化，材料成本比新加坡、韩国便宜20%-30%；交付周期更快，可通过加班加点缩短时间。
- 船体（中集集团等）：韩国已将重心转向FLNG（浮式天然气液化装置），新加坡因人力成本高将制造业转向中国，中国是最受益的。主要厂商包括中集集团（与巴西石油关系深，正向总包转型）、大连船厂（与Modec合作）、上海外高桥船厂（与SBM合作）。
- SBM项目：10亿人民币，苏里南油田，明年下半年完工
- Modec项目：2.4亿美金（16.7亿人民币），圭亚那油田，2027年底-2028年初交付
- FLNG上部模块：2.2亿美金，卡塔尔项目，今年4月签约
- 海工建造：300亿产值，10%净利率，10倍PE = 300亿
- 钻井平台：约10亿EBITDA，10倍 = 100亿
- 集装箱：今年约15亿利润，10倍PE = 150亿
- 子公司（中集安、中集车辆）：合计约300亿市值，中集持股70% = 200亿
- AI集装箱：在手订单60亿，未来百亿营收规模，10%净利率，10倍PE = 100亿