📋 【中金互联网】腾讯控股2026年第一季度业绩电话会议纪要 时间：2026年5月13日 20:00 注意：本纪要仅供参考，可能存在记录误差，具体表述还请以公司为准 【中金互联网团队】 Yang Bai Yang3.Bai@cicc.com.cn (T) 86-10-6505-1166 |
【中金互联网】腾讯控股2026年第一季度业绩电话会议纪要
时间：2026年5月13日 20:00
注意：本纪要仅供参考，可能存在记录误差，具体表述还请以公司为准
【中金互联网团队】
Yang Bai Yang3.Bai@cicc.com.cn
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Yanyan Xiao Yanyan.Xiao@cicc.com.cn
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图表：Tencent 1Q26业绩速览
资料来源：公司公告，中金公司研究部
腾讯控股2026年第一季度及全年业绩
一、整体回顾 Pony Ma | Chairman＆CEO
晚上好，感谢大家参加本次会议。我们在26年伊始，在我们的新AI产品上取得了显著的初步进展，同时继续利用AI来发展我们现有的核心业务。由我们经过重组的AI研究人员团队在重新架构的AI基础设施上构建的混元3.0 Preview模型，在其参数规模类别中处于领先地位，提供了实用性和成本效率，并且自4月28日以来在Open Router的token衡量指标中排名第一。我们的产品专用AI智能体解决方案已获得早期采用，我们相信WorkBuddy目前是中国使用最广泛的生产力AI智能体服务。我们的核心业务持续增长用户参与度、收入和利润，为我们的AI投资以及未来AI部署的应用场景提供现金流。
来看第一季度的财务数据：总收入为1960亿元人民币，同比增长9%；考虑到今年春节比去年晚，对增值服务收入确认的影响进行调整后，总收入本应同比增长11%。毛利润为1110亿元人民币，同比增长11%。非国际财务报告准则经营利润为760亿元人民币，同比增长9%。剔除新AI产品后，非国际财务报告准则经营利润为840亿元人民币，同比增长17%。归属于权益持有人的非国际财务报告准则净利润为680亿元人民币，同比增长11%。
转向我们的关键服务。对于通信和社交网络，微信及WeChat的合并月活跃账户数同比和环比均持平，达到14亿。对于数字内容，腾讯视频巩固了其在动画系列领域的领导地位，第一季度行业前十名中有其动画作品。对于游戏，《王者荣耀》和《和平精英》在2026年第一季度实现了流水的历史新高，而新发布的宠物收集游戏《洛克王国：世界》取得了突破性成功。腾讯云AI智能体解决方案实现了快速增长和良好的留存率。
三、业绩回顾 James Mitchell | CSO
大家晚上好，对于2026年第一季度，我们的总收入同比增长9%，正如马化腾提到的，我们的总收入增长受到了今年春节时间晚于去年的影响。春节的推迟将更多游戏相关的收入确认转移到了未来期间。对春节时间进行调整后，按可比口径计算，总收入本应同比增长11%。按业务板块划分：增值服务占总收入的49%，其中社交网络子板块占16%，国内游戏子板块占23%，国际游戏占10%；营销服务占总收入的19%；金融科技及企业服务占31%。第一季度毛利润同比增长11%，达到1110亿元人民币。增值服务毛利润同比增长9%，占公司总毛利润的54%。营销服务毛利润同比增长19%，贡献了总毛利润的19%。金融科技及企业服务毛利润同比增长13%，贡献了总毛利润的28%。
关于我们AI计划的最新进展。过去六个月，我们在混元大语言模型上取得了显著进展，但我想说这只是开始。我们首先彻底重组了基础模型团队，围绕新加入的、在大语言模型领域具有深厚专业知识的精英AI研究人员和工程师进行组建。我们的新团队年轻、有活力且凝聚力强，使我们能够在这个高度动态的AI时代快速取得进展。在二月份，我们从零开始重新设计了预训练和强化学习的系统与流程。我们重新架构了基础设施，以支持预训练、数据和强化学习的稳健性、可扩展性和效率。在数据方面，我们显著扩展了数据集，并加强了数据收集、清洗和合成能力，重点关注数据质量。在训练方面，我们升级了预训练和有监督微调的流程，并扩展了强化学习的规模。在评估方面，我们不再追逐可能被人为操纵的公开基准测试。相反，我们通过最新的SAM基准人类性能测试、产品反馈和内部任务来评估我们的模型，以了解模型在现实世界中的实际表现。四月份，我们推出了混元3.0 Preview。我们着手构建这个模型时，目的是构建一个成本高效且坚实的模型，用于多样化的应用，并为向更大规模模型扩展降低风险。混元3.0 Preview背后的核心设计原则是提供全面的智能和成本效率。针对现实世界的部署进行优化。我们超越了狭窄的专业领域，走向全面的智能，例如集成了推理、长上下文理解、指令遵循、对话、编码和工具使用能力。通过在推理模型中共同设计，我们能够显著降低成本，使得智能在经济上足够支持大规模使用。
混元3.0 Preview已经实现了这些预期。该模型已成为中国领先的推理模型，并已在现实世界的软件工程和其他生产力智能体任务中被证明有效。在内部，该模型已部署在131个广泛使用的内部产品中，包括元宝、QQ和WorkBuddy，通过共同设计流程提供宝贵的反馈和迭代改进。在外部，混元3.0 Preview在真实应用中受到了用户和开发者的好评。自4月28日以来，它在Open Router上所有模型的token使用量排名中位列第一，并且在5月8日免费期结束后仍保持领先地位。
尽管混元3.0 Preview取得了重大进展，但我们认为这只是混元大语言模型的第一步。下一步是扩展到更大的模型。我们的混元团队已经在开发一个更大参数的模型，利用我们的基础设施和从混元3.0中获得的经验。通过聚合更大更好的数据集并扩展更强大的强化学习，我们可以增强模型的上下文理解能力，增强智能体能力，包括编码，并通过与腾讯其他产品团队的共同设计和协作来提高模型的通用智能。我们正在优化数据集选择，并将强化学习聚焦于高价值应用场景。
在基础模型之外，越来越明显的是，在AI聊天机器人变得流行之后，智能体AI代表了一个突破性的应用场景。AI智能体在提升生产力方面更有价值。从最初支持程序员编写代码（例如我们的产品CodeBuddy），到现在服务于更广泛的专业工作负载和职业（例如QClaw和WorkBuddy）。这些突破之所以成为可能，是因为更强大的模型以及基础设施，该基础设施允许模型利用工具，并充当使用户能够有效管理智能体的界面。我们的平台在托管AI智能体方面具有许多固有优势。因为用户可以在通信和浏览界面（如微信、企业微信、QQ、元宝和QQ浏览器）以及第三方应用程序中控制AI智能体。用户还可以根据自己的需求和偏好，在token成本和性能方面，从广泛的模型中选择使用哪个模型。未来，AI智能体将能够使用小程序代码作为AI技能来访问我们的小程序生态系统。
腾讯在智能体AI部署方面已建立早期领先地位，我们的产品WorkBuddy的领先日活跃用户数证明了这一点。尽管处于早期，CodeBuddy和WorkBuddy已经在活跃用户和付费用户中实现了强劲的增长和高留存率。早期使用者在AI智能体上花费的高时长和高频互动形成了对腾讯有益的良性反馈循环，使我们能够识别并提供互补的软件和服务，这反过来又在更广泛的企业中推动了AI智能体使用的增长，以及专业消费者用户群体。随着用户使用更多的AI智能体执行更复杂的任务，付费用户转化率提高，导致最近几周腾讯云上的token使用量快速增长。
转向业务板块。增值服务收入为960亿元人民币，同比增长4%。社交网络收入同比下降2%至320亿元人民币，反映了由于春节较晚导致国内基于应用的游戏道具销售收入报告值下降。长视频订阅收入同比下降2%，原因是顶级剧集的上映数量减少。然而，我们巩固了在动画内容领域的领导地位，本季度我们自有制作的系列作品中有八部跻身中国所有视频平台前十名。我们相信，腾讯视频在制作动画系列方面拥有竞争优势，包括我们将来自阅文集团和游戏的IP跨界转化为动画IP的能力，以及我们使用技术工具（如虚幻引擎和生成式AI）进行故事板制作和动画内容生产的能力。腾讯音乐订阅收入同比增长7%，受每用户平均收入和订阅用户增长的推动。对于国内游戏，流水同比增长达到十几个百分点，主要归因于《三角洲行动》、《和平精英》、《王者荣耀》和《无畏契约》手游。然而，收入同比增长6%，落后于流水增长，原因是春节时间较晚将部分收入确认转移到了2026年下半年。国际游戏收入同比增长13%，主要由《皇室战争》、《鸣潮》和《无畏契约》驱动。
转向通信与社交网络。我们的微信小店交易量保持快速增长。为了更好地支持商家销售品牌产品，我们推出了激励措施，包括对品牌的优惠费率、产品补贴和优先推荐。第一季度，品牌商家商品交易总额同比增长超过三倍，特别是在快消品和美妆等关键品类。对于消费者，高频买家可以使用我们新的优惠券分享功能，通过聊天与朋友分享折扣券，并受益于微信以快速传播。对于内容创作者，我们升级了匹配机制，使创作者能够更有效地触达相关商家，而不仅仅是在创作者视频号和公众号中推广商家的产品。在AI方面，我们已经使微信和QQ能够充当控制AI智能体的通信界面，允许用户从移动端编排智能体，用于在PC和云端执行复杂任务。我们扩展了视频号内容推荐模型的参数数量并增强了算法，使其能够更深入地理解用户兴趣，推荐更个性化和相关的内容。视频号总使用时长同比增长超过20%。对于小程序，我们升级了开发者工具包的架构，使用户可以更好地利用AI插件，包括CodeBuddy来创建和调试小程序，并且随着时间的推移，我们将使小程序的代码进化为技能，供AI代理在微信中使用。微信搜索的总查询量同比增长超过25%，受益于基础模型的排名和AI搜索的扩展，包含了图片的搜索。
转向国内游戏。第一季度，《王者荣耀》实现了历史最高的流水，受益于受中国水墨画和古丝绸之路文化启发的顶级皮肤。对于《和平精英》，峰值日活跃用户数达到历史新高1900万，流水同比增长超过30%。游戏内不断扩展的用户生成内容平台、新的基于职业的提取模式以及与法拉利等合作伙伴的IP合作，共同促进了用户和流水的增长。《三角洲行动》本季度的平均日活跃用户数和流水也达到了历史新高，受益于宇宙守护者皮肤、以改造后的太空城市地图为特色的变形赛季，以及跨界推广。在新游戏方面，《无畏契约》手游自去年8月上线以来，一直稳居行业内移动游戏前十名。第一季度，我们发布了独特的武器道具，例如点燃胶囊，这为强劲的流水做出了贡献。《洛克王国：世界》，一款宠物收集开放世界游戏，于3月26日发布。自上线以来的第一个月，该游戏平均日活跃用户数已超过1300万，并保持着高用户留存率。其移动版本在国内移动游戏流水排名中持续位列前十。从这些单个游戏的角度来看，AI提供了越来越有用的工具，帮助我们的游戏开发者提供更多内容和增强的体验。目前，AI对游戏的益处最显著的领域包括：加速3D资产制作和动画制作、通过智能游戏内指南丰富玩家体验，以及通过AI渲染技术提供更逼真的图形。
在我们的国际游戏中，《PUBG Mobile》第一季度流水同比增长，受益于东方神话主题皮肤、品牌合作和周年庆活动。对于《英雄联盟》，拳头公司在过去两三年里对团队流程和技术进行了实质性改革，这些改革现在共同带来了大型新内容发布速度的加快，包括受欢迎的ARAM大乱斗模式、广受好评的德玛西亚新赛季，以及为英雄佛耶戈推出的吸金Exalted Tier皮肤。因此，《英雄联盟》的日活跃用户数和流水正在复苏。《鸣潮》的新赛季“赠予雪中的你”提供了新地图、内容和角色，为该期间游戏的流水增长做出了贡献。在经过一段整合期后，《荒野乱斗》的日活跃用户数和流水同比快速增长，受益于称为“buff”的新能力和改进的胜利评价体系。
对于营销服务，收入同比增长20%至380亿元人民币，来自互联网服务、电商和游戏品类的增长显著。收入增长率从第四季度的17%同比提升，随着我们加深与电商平台的合作，以及广告需求因视频号库存增加而回升。自动化广告活动管理解决方案“AI Marketing Plus”在本季度为广告主贡献了约30%的营销服务总支出。我们升级了运行时广告推荐模型，采用统一的基于Transformer的架构。这次升级提供了对用户上下文和意图的更深入理解，同时在模型复杂性与系统效率之间取得平衡。按库存划分，视频号广告展示量同比快速增长，得益于总使用时长、视频观看量和广告加载率的增加。我们发布了更多激励视频广告库存，为广告主带来了高点击率。小游戏和小程序剧工作室增加了在小程序内的营销支出。具体对于小游戏，我们引入了一种即时播放广告格式，使用户无需跳转即可在广告内玩游戏，这降低了新用户获取过程中的摩擦。对于我们的移动广告网络，我们向第三方应用开发者提供了更多的激励或奖励性广告格式，这释放了更高出价的竞标者，从而带来更多收入。
金融科技及企业服务板块，收入为600亿元人民币，同比增长9%。金融科技服务收入增长主要由商业支付金额和财富管理服务驱动。对于商业支付金额，同比增长快于去年第四季度，受益于交易数量的持续增加，以及零售和餐饮服务等品类中每笔交易价值的提高。财富管理每用户平均资产、用户数量均同比增长。转向企业服务，第一季度收入同比增长20%，驱动力来自云服务需求的增加和定价环境的改善，以及微信小店电商带来的技术服务费增长。对于腾讯云，AI相关需求为GPU、CPU和存储的收入同比增长做出了贡献。我们升级了腾讯云的AI智能体解决方案，专有的安全基础设施、技能中心和控制界面推动了使用量的快速增长和初步的token变现。腾讯云的国际业务收入同比增长超过40%，因为我们扩大了全球足迹，并抓住了对我们平台即服务解决方案的需求，包括媒体处理服务和TDSQL云数据库。
四、财务回顾 John Lo | CFO
2026年第一季度，总收入为1965亿元人民币，同比增长9%；毛利润为1113亿元人民币，同比增长11%；经营利润为674亿元人民币，同比增长17%；利息收入为40亿元人民币，同比增长7%，主要得益于现金储备的增长。财务成本为3亿元人民币，去年同期为39亿元人民币，主要由于更高的外汇收益以及较低的平均利率。分占联营公司及合营公司的利润为36亿元人民币，去年同期为46亿元人民币。按非国际财务报告准则（non-IFRS）计算，分占利润为71亿元人民币，去年同期为76亿元人民币。所得税费用同比增长6%，达到145亿元人民币。
按非国际财务报告准则（non-IFRS）财务数据，经营利润为756亿元人民币，同比增长9%。剔除新AI产品的经营利润为844亿元人民币，同比增长17%。本公司权益持有人应占净利润为679亿元人民币，同比增长11%。稀释每股收益为7.364元人民币，同比增长12%，高于非国际财务报告准则下的净利润增速，这是由于我们的股份回购减少了总股本。
接下来看第一季度毛利率。整体毛利率为57%，同比上升1个百分点。分板块看，增值服务毛利率为63%，同比上升3个百分点，主要得益于自研游戏的收入贡献增加。营销服务毛利率为55%，同比下降0.5个百分点，反映了收入成本上升，包括AI相关设备的折旧及相应的运营成本。我们正加大AI投资，以便未来提供更相关的内容推荐。金融科技及企业服务毛利率为52%，同比上升2个百分点，得益于金融科技服务内部收入结构改善。
第一季度经营费用方面，销售及市场推广费用为113亿元人民币，同比增长44%，反映我们为支持AI原生应用及游戏（包括新游戏）的增长，加大了推广力度。研发费用同比增长19%，达到226亿元人民币，主要由于我们对AI的投入增加，导致设备折旧及相关运营成本上升，以及员工成本增加。一般及行政费用（不含无形资产摊销）同比下降24%，至113亿元人民币，反映去年同期基数较高，其中包含因海外子公司一项现有商业安排重组而产生的一次性40亿元人民币股份酬金开支。
季度末，我们拥有约115,000名员工，同比增长5%，主要由于游戏及技术平台（包括AI相关岗位）增加了人员。环比下降1%，主要是由于我们独立运营的子公司及内部税务支持子公司的人员减少。第一季度，国际财务报告准则（IFRS）下的经营利润率为38.5%，同比保持稳定。剔除新AI产品的非国际财务报告准则（non-IFRS）经营利润率为43%，同比上升3.1个百分点。
最后，我将重点介绍一些关键的现金流和资产负债表指标。经营性资本开支为312亿元人民币，同比增长18%，环比增长84%，因为我们加快了对服务架构的投资。非经营性资本开支为7亿元人民币。自由现金流为567亿元人民币，同比增长20%，得益于游戏、通信服务收款及广告账单的增长。这部分增长被较高的服务器基础设施和计算支出部分抵消。环比来看，自由现金流增长67%，反映了季节性较高的游戏收款，以及某些季节性应付账款的结算时点，部分被较高的服务器基础设施和计算支出所抵消。期末现金净额为1469亿元人民币，环比增长37%，即大约400亿元人民币，主要得益于自由现金流产生。这部分被79亿元人民币的股份回购，以及70亿元人民币与其他公司投资相关的现金净流出所部分抵消。
五、Q&A环节
Q：第一个问题：随着混元3预览版的发布，管理层提到，这个模型已经深度整合进很多内部核心产品中，包括元宝和WorkBuddy。那么管理层能否分享一下，自从接入之后，你们在这些工作流中观察到的性能提升情况？另外，更广泛地把混元3整合进微信工作流以及小程序生态的路径是什么？企业未来将如何借助这些Agent工作流来提升生产力，并实现后续的商业化？第二个问题：随着Agent越来越有可能取代传统网页和App中的一些入口，管理层能否分享一下对于未来广告定价以及对广告主预算影响的看法？哪些数字内容或者网络活动类型，预计会更有韧性、能够持续获取更高的用户参与度？我们是否也在提前思考，并从战略上调整我们的App广告形态，以适应未来广告支出迁移的潜在变化？
A: 关于混元3，它更智能，尽管是一个更小的模型，但推理能力非常强，同时在Agent能力方面也有显著提升。因此，当我们把混元3真正整合进不同产品时，整体表现可以说相当令人鼓舞。不同产品都明确表示，性能有了显著改善，因为这种改善实际上从用户端就能感受到；同时，相关的Token使用量相比混元2至少提升了10倍。所以这清楚地表明，混元3的设计是成功的。同时，它也受益于与一些主要产品共同设计的过程，比如元宝和WorkBuddy，所以这也是为什么它在产品侧获得了很好的反馈。
至于整合进微信工作流，这会是一个循序渐进的过程。微信其实一直都在部分产品中使用混元模型，他们现在也已经升级到了混元3；在某些场景下，他们也会使用不同的模型，并评估哪个模型目前对他们的用户来说是最好的选择。所以随着混元3持续变得越来越好，他们会采用得更多。
再说到小程序，对企业来说，一个好处是，他们会使用我们一些由混元能力驱动的产品，比如coding、CodeBuddy以及WorkBuddy。如果这些公司本身在使用这些产品，或者他们的员工在使用这些产品，那么他们就会从混元3性能的提升中直接受益。同时，未来当我们开始把小程序整合为“技能”，让Agent能够把小程序当作工具来使用时，这实际上也会给这些小程序企业带来更多流量。也就是说，一方面是内部收益——当他们使用我们自己的Agent产品时，可以提升自身生产力；另一方面是外部收益——未来他们的小程序可以被更多用户、更多Agent使用。
关于广告问题，这潜在上对电商公司的影响可能比对我们更大。因为用户会主动选择、也愿意花时间去看短视频、听音乐、消费内容或者和朋友聊天；而一般来说，用户花时间在电商上，更多是因为他们在找最低价，并不是因为他们享受这个过程。所以，如果未来AI Agent在比价过程中发挥更大作用，那么用户可能会在电商网站上花更少时间，因此接触广告的机会也会比现在更少。与此同时，AI Agent可以扫描几乎无限的商品列表，因此不会像注意力有限的人类那样受到广告影响。
当然话虽如此，过去其实已经出现过很多轮比价服务，包括搜索引擎在内，而大型电商公司总体上依然发展得很好，尽管这些比价服务一直存在。所以现在就我们电商行业的朋友们会受到什么影响下定论，还为时尚早。但我们不认为这会成为腾讯的一个主要风险。
Q: 关于AI投资，若看全球同类型公司，他们已经把经营现金流的80%，甚至100%，投入到AI资本开支中；相比之下，我们上一季度大概投入了35%。但与此同时，很多同类型公司因为业务变得更重资产，自由现金流和ROE都出现了下滑。管理层能否分享或者提供一些更量化的指引，说明今年AI相关资本开支会是多少？以及你们会使用哪些KPI来评估这些投资的价值创造和回报？
A: 不论是内部产品，还是外部用户，对我们的模型以及AI相关服务的需求都在增加。此前我们已经指引过，今年资本开支会较去年增加；现在我们对这个指引的把握更强、信心也更足。因此应该预期今年资本开支会显著上升，尤其是在下半年，因为随着全年每个月都有更多中国设计的GPU逐步可供我们使用，资本开支会相应增加。至于KPI，这会因产品、因业务而异。总体而言，对于我们现有的业务，比如广告和游戏，KPI会更多与收入和利润相关。对于新的AI产品，KPI则会更多聚焦于能力本身，比如我们的基础模型到底有多智能，以及使用量，比如WorkBuddy相关的Token消耗有多少。至于腾讯云，目前我们其实还没有足够的GPU去开始满足外部需求，所以相关KPI会更多偏向收入和市场份额。
Q: 当你们把财务资源分配给资本开支和AI投资时，内部是如何评估AI基础设施投入的？你们采用的ROI框架或者投资回收期是怎样的？你们是基于多长时间维度来判断这些投资的？AI资本开支到底由哪些预算来承担，以及我们预期会在多长时间范围内开始切入这些新的商业化机会。
A: 对某些产品，我们会采取非常严格的财务视角；而对另外一些产品，我们会更关注它们随着时间推移对公司 franchise 的价值。在腾讯的历史上，我们整体上一直都能维持良好的回报。通过看我们过去几十年的ROE来量化这一点，我们的ROE一直处在比较高的水平。但我们之所以能做到这一点，并不是因为我们对每一个新产品、每一项新服务都设定非常短期、量化的投资回报目标。我们是把业务当作一个组合来管理，并按产品完整生命周期来管理，而不是只看某一个季度或12个月。腾讯历史上有很多产品，无论是我们扩张到游戏业务、推出微信，还是切入支付业务，都经历过很长的孵化期，在那个阶段它们是没有投资回报的，但我们相信它们能够创造 franchise value。之后，随着时间推移，它们又进入了更长的收获期，让我们能够从此前投入的资本中取得非常健康的回报。
AI也是一样，它既包括一些较短周期的投资，也包括一些较长周期的投资。比如，如果我们购买GPU并部署到广告技术体系中，那就是相对短周期的投资，这些GPU会比较快地带来更好的定向、更高的点击率，以及更高的收入和利润。但另一方面，当我们把GPU投入到混元基础模型中时，我们会把它看作对 franchise 很重要的事情，因此会用更长期的视角去看待。不过再次强调，我们不会按季度管理每一个产品，而是把它们作为组合来管理，并且按照完整生命周期来管理。
如果看模型训练，这本质上是面向未来的投资，短期内大概率不会带来非常即时的回报，但随着时间推移，能力会不断积累，而这种能力实际上会帮助我们打开很多不同的业务机会。再看我们正在推出的产品，比如元宝、WorkBuddy、CodeBuddy，它们通常会经历这样一个过程：先提供免费服务，然后随着时间推移开始产生收入，而且企业端收入通常会比消费者端收入来得更快，因此这里会存在一个回报周期。再往下看业务收入，比如云收入，或者从某种意义上的算力租赁收入，那就是比较清晰的ROI：你有折旧成本，通常也会加上一些利润率，然后再把它租出去，因此回报会更清晰。另外，在广告这块，我们现在通常能从这些投资中看到非常好的回报。不同类型的算力投入，需要用不同方式去看。
Q: 第一个问题关于本土游戏——它是你们最大的收入和自由现金流来源。能否帮助我们理解，生成式AI如今对这一业务的影响是什么？它现在是通过加快内容创作周期来推动增量变现，还是说这类收益更多会在后面体现？我们今天是否已经能看到成本效率改善并反映到利润率上，还是说你们仍需要继续投入，因此目前这方面的收益还比较有限？另外一个简短的追问，下半年股份回购会受到什么影响吗？
A: 对游戏业务来说，生成式AI使我们能够更快地生产更多内容。这些内容有时是为了提升整体玩家体验；但有时也会直接带来变现，比如如果这些内容是虚拟皮肤之类的东西。所以这就是我们正在做的事，也是我们正在看到的结果。我们认为，在部署这项能力并真正实现收益方面，我们在中国是领先者，在某种程度上甚至在全球范围内也是领先者。现阶段，我们的目标主要还是更快地进行内容创作，以及带来增量收入增长。我们并不是把利润率扩张本身作为优先目标。更准确地说，如果我们确实实现了现在看到的收入提升，同时又能让相关成本保持相对稳定，那么从数学上讲，这种组合随着时间推移自然会带来更高的利润率。但这更像是一个令人愉快的结果，而不是我们这个过程本身的出发点。
至于资本回报，随着我们看到需求增加，我们会加大AI投资。但正如你从第一季度业绩中看到的，我们本身就是一家现金创造能力非常强的业务。与此同时，我们也拥有规模很大的投资组合，而且正在加快将其中一部分投资变现的进程。这将使我们能够在今年剩余时间里继续维持回购。另外，就目前来看，我们认为公司股价与其价值之间存在一定错位，因此现在是一个适合回购的时点，甚至可以说是一个相当适合回购的时点。
Q: 第一，关于我们对数据流水线、训练、强化学习、推理等方面所做的改变。现在看到混元3发布之后，你们是否认为，我们已经进入了一个更可持续的上升轨道——也就是说，未来能够像其他一些实验室一样，一年推出一个重大更新，中间再穿插若干小版本更新？我们现在已经到了这个阶段吗，还是说这仍然还在建设过程中？第二，关于AI产品投资背后的理念。美国市场现在有一种张力，一方面像OpenAI更像是在追求大的DAU规模；另一方面Anthropic则更偏向于服务一小群高意愿、高付费能力的重度用户。腾讯历史上显然更偏前一种路径。管理层如何看待这两条路各自的相对优劣？以及目前这种“Token最大化”的现象，在多大程度上会影响你们的思考？
A: 关于生产管线，我们认为目前确实进展得非常好。对于混元3，我们重构了整个团队、整个生产流程、基础设施，以及打造优秀模型所需要的各个主要模块，包括数据流水线、预训练、后训练、强化学习以及评估。我们其实是有意先做了一个更小的模型，用来验证这些不同环节。等到这一整套能力整合进混元3预览版之后，它在这个体量上已经产出了一个相当有竞争力的模型。同时，在这些模块的每一个环节上，都还有很多事情可以继续做。所以我们在某种程度上对目前结果感到满意。我们甚至有些惊讶于它推进的速度，以及它最终被证明是真正有用的这一点。过去很长一段时间，很多模型在benchmark上分数很高，但一旦真正接入到不同产品里，用户就会抱怨；而且当你把模型交给开发者和终端用户时，他们也未必会使用。但如果看混元3在实际使用场景中的反馈，那确实比我们的预期好很多。所以基于此，它已经为我们把模型扩展到下一阶段奠定了非常扎实的基础。
至于我们如何看待不同产品，我认为现在AI扩散还处在非常早期的阶段。未来会出现很多不同类型的产品。一开始是聊天机器人，大家都觉得chatbot会是产品形态里的“王者”；但后来coding突然冒出来，成为一个更抓眼球、也更重要的用例，因为它是一个非常高价值的场景。现在我们又看到Agent能力在快速扩散，这会让AI向更多行业渗透，也会出现很多不同类型的Agent，帮助人们完成工作。因此未来还会不断出现新的产品。所以我认为，这种扩散会持续下去。而且从某种程度上说，在AI世界里，你必须找到高价值用例，而不是只盯着DAU。因为AI革命和互联网革命的不同之处在于，AI是关于“智能”的，而智能的价值体现在人们愿意为它支付多少钱。与此同时，智能并不是免费的。
在互联网世界里，你主要面对的是既有信息，当然也会创造一些新的信息和内容，但那更多是固定成本；而交付的边际成本其实很低，你只需要支付带宽成本，算力大多是在用户设备端，因此你几乎可以追求无限扩张。但在AI这里，每一次服务一个DAU，实际上都要付出相当高的成本。因此不能简单把互联网的逻辑套用到AI上。找到高价值用例的能力，至少和获得大量DAU与用户时长同等重要，甚至可能更重要。这是一个很重要的区别，我们在思考如何部署产品、以及如何让产品与模型协同设计时，都会把这些新的考量纳入进去。
Q: 我对腾讯AI Agent未来能够接入小程序生态、并把小程序代码作为AI技能来使用这个概念很感兴趣。想请问，这件事大概有没有一个可以期待的时间表？第二个追问是，鉴于当前算力资源供应仍然偏紧，管理层是如何在继续推出更多AI功能（例如leasing agent之类的能力）和目前较为紧张的算力容量之间做平衡的？
A: 关于小程序，这确实是未来会发生的事情。我们需要进一步想清楚，最好的实现方式是什么，以及怎样让小程序的拥有者真正积极参与进来。所以我们现在还没法给你一个明确的时间表，因为还有很多设计层面的工作需要完成。但从某个时点开始，我们的生态系统内部是可以彼此赋能的，这是我们独特的优势之一。随着时间推移，生态中的很多潜在资源都可以变成Agent的技能；再往后，Agent本身也会逐步拥有自己的身份，甚至能够在一些服务中获得账号之类的能力。这是我们拥有的独特优势，我们会随着时间逐步提供这些能力。
至于在各种AI产品之间如何平衡，现实是我们其实已经做出了选择，并且也已经为这个选择付出了代价——我们优先保障了多项内部服务，而不是腾讯云。大多数拥有云业务的大型科技超大规模公司，通常只有一个旗舰内部场景，会分配大量GPU资源；但我们有多个旗舰场景。我们有混元基础模型，有微信内部的Agent开发，有元宝的支持，还有广告和游戏的AI部署，现在也包括WorkBuddy和CodeBuddy这些用例。而我们之所以能同时支持这些方向，是因为我们并没有积极把腾讯云的GPU容量租出去。但展望今年余下时间，随着中国设计的GPU供应逐步增加，这个情况会得到改善。我们会让腾讯云拿到更多算力容量，从而带动腾讯云加快扩张。所以，这个权衡其实是我们有意识做出的——我们在腾讯云上稍微晚一些去变现AI机会，因为与此同时我们也在内部同时支持多个AI项目。
Q: 第一个问题是关于变现。豆包开始尝试面向C端用户探索订阅模式。管理层认为中国C端订阅市场有多大？除了订阅之外，广告和小程序/微店应该也是To C AI的重要变现路径，但是否还有其他方式？对于广告和小程序带来的上行空间，你们预期有多大？第二个问题是关于算力瓶颈。美国公司显然已经开始转向解决除GPU之外的瓶颈问题，比如CPU和网络芯片。这样的情况是否也开始出现？我们是否预计未来也会面临类似问题？管理层打算如何应对？
A: 关于To C变现，这其实并不容易。如果看全球标准，尤其是西方市场，付费服务的渗透率非常高，而且生活水平也更高，因此西方市场中的订阅价格，往往是中国同类服务的数倍，无论是音乐服务还是视频服务。中国的付费渗透率大概率还是个位数水平。如果把这种情况套用到中国，订阅模式在中国市场不会特别大。如果以西方市场为标准再去折算中国，那么这个市场规模不会太大。但与此同时，订阅又是必要的。原因就是我前面说过的，这不像互联网服务那样，服务规模扩张的成本非常低；在AI里，每服务一个用户，实际上都会产生某种边际成本。更重要的一点是，一旦一个服务需要依赖付费来支撑，那么它大概率不会是一个赢家通吃的市场。更可能的情况是，会有多个玩家共同分食市场，每一家都有自己的一部分用户和一部分订阅份额。
除此之外，如果再看电商或广告作为变现方式，现在也还非常早。即便是在美国市场，eCPM已经高得多，领先玩家也还没有真正跑出一个非常强健的广告模式。所以这更像是一个长期方向，而且大概率只会是对订阅模式的补充。在AI世界里，当你把算力和模型应用到不同用例和不同应用上时，你必须思考什么才是真正的高价值场景，这样你才能让自己有限的算力获得最好的回报，从而实现最优结果。
至于GPU、CPU、网络等各种瓶颈，为什么中国的GPU瓶颈比其他地区更明显，主要是几个因素叠加的结果：一是政策限制，某些国外设计的GPU无法进入中国；二是中国设计的GPU本身又受到国内晶圆厂产能有限的约束。因此，整个国家实际上都处于GPU或ASIC算力紧缺的状态。现在这个问题正在逐步缓解，因为中国设计的ASIC已经开始获得更多供给，一部分来自中国国内晶圆厂，另一部分来自周边国家的晶圆厂。相比之下，我们并没有在CPU或者网络芯片上面临这种额外的、人为造成的限制。事实上，在GPU成为数据中心中这么重要的角色之前，我们就已经多年大量采购CPU和网络芯片了。我们与这些CPU和网络芯片供应商之间，保持着非常长期的合作关系。而从供应商的角度看，虽然你可能会觉得他们会坐等着，以尽可能高的价格在现货市场出售产品，但现实其实并非如此。聪明的供应商会非常有意识地看未来三到五年的情况，因此他们更愿意去谈长期协议，以便锁定未来三到五年的收入可见性。而当他们决定和谁签这种长期协议时，他们会选择多个合作伙伴，而不是只押注一个；他们也会优先选择那些已经合作多年、未来也会继续合作多年的伙伴，最好还是那些他们相信未来需求会持续显著增长的伙伴。我们完全符合这些标准。多年来，我们一直是Intel、AMD等公司的大客户，这些年我们与他们的合作规模也在持续扩大，他们也相信我们未来还会继续扩大。所以从采购角度看，挑战更多是在GPU上，而这些挑战现在也正在逐步得到解决；至于CPU和网络芯片，我们已经成功确保了比较充足的供应。
Q: 第一个问题关于消费级AIAgent。相较于我们之前讨论的、可能存在于微信App层面的Agent，考虑到微信是一个超级App，管理层如何看待来自操作系统层级Agent的长期潜力或潜在扰动？比如iOS、Android、手机厂商层面的操作系统级Agent，这会带来怎样的潜在影响、扰动或威胁？第二个问题关于广告。我们看到广告业务重新加速增长，而且注意到相比其他公司，我们在广告加载率上一直很克制，但一季度广告加载率还是略有提升。未来是否还有进一步加快广告收入增长的空间，或者思路会不会变化？更大的广告利润也许可以支持更多AI再投资。
A: 从操作系统这个角度来看，你其实把几件不同的事情混在一起了。真正的操作系统是iOS和Android；与此同时，也有其他一些应用试图把自己“伪装”成某种操作系统。所以如果你是真正的操作系统，比如iOS或Android，那么你会希望整个生态系统是被良好保护、良好治理的。无论你允许应用做什么，你都需要维持这种平衡。你当然可以有一个Agent，尝试为用户提供服务，但它实际上需要获得不同应用的许可；否则的话，作为操作系统，你某种意义上就是在“掠夺”这些App，这并不是管理操作系统的最佳方式。所以操作系统已经存在很久了，而它的原则一直是中立，并为所有App——以及未来的所有Agent——提供一个公平的环境，让它们都能在这个操作系统上工作。但如果有另一个App试图变成一个像操作系统一样的服务，并试图侵入其他App，那就是另一层面的竞争，而这并不是任何一个App会愿意允许发生的事情；操作系统本身也应该努力阻止这种事情发生。所以，如果你说的是一个App形式的Agent去和其他App竞争，那是一回事；而真正的操作系统，理论上始终应当尽量保持中立、公正，并维护一个让所有参与方都能共存的健康生态，这样它自身的生态系统才会是成功的。
至于广告收入，客观上说，我们视频号目前的广告加载率仍然是行业最低的，大约在4%到5%左右，因此很显然，我们仍然有相当大的提升空间。至于我们是否、以及在多大程度上需要去提升它，这要结合整体情况来看。我们目前除广告之外，还有多个收入增长驱动因素。比如游戏业务方面，本季度递延收入的大幅提升，将会对接下来三个季度的已报告收入增长形成支撑；云业务方面，下半年随着更多GPU投入使用，将有助于加快云业务的收入增长趋势；金融科技业务方面，很多商户此前面临的是交易量增长为正、但价格为负的局面，而现在交易量增长依然为正，同时价格已经回到更中性的状态。
所以，纵观我们的整个业务组合，当前有不少积极因素正在发挥作用。我们会继续把公司作为一个整体的业务组合来管理，同时也会继续以一种既有利于公司整体业务指标增长、也有利于视频号产品本身使用时长和用户参与度增长的方式，来管理视频号的广告加载率。
Q: 如果看WorkBuddy目前的牵引力，似乎我们已经在生产力Agent这个领域取得了非常早期的领先地位。那么在本季度企业服务20%的增长中，其中有多少、或者说大概什么比例，来自于这种经常性的Agent收入，比如MaaS或SaaS相关，而不是传统云收入或其他收入？另外，对于这些Agent工作流产品，到2026财年末以及未来两三年，公司内部是否设有ARR目标？
A: 生产力AI这波明显上行，其实并不是发生在过去几个季度，甚至也不是过去几个月，而是过去几周才真正出现的。实际上，放眼整个行业也都是这样。真正是在一季度末或一季度结束之后，Agentic AI才在代码生成、以及提升人们生产力方面实现了明显突破。因此，一季度企业服务收入增长，并不是由这种Token消耗驱动的；相关Token消耗的明显增长，其实更多是发生在一季度结束之后。至于ARR目标，由于这个领域变化太快了，今天设一个目标，12个月后都有可能偏离一个数量级，而且可能是朝任一方向偏离，因为使用需求变化太动态了。
所以在现阶段，我们没有那么关注去命中某个具体的ARR数字，而是更关注我们是否拥有正确的产品。所谓“正确的产品”，一方面包括模型层面的正确产品——比如混元3在很多Agent能力上已经非常不错，下一次迭代在今年晚些时候还会明显更强；另一方面也包括产品层面的正确产品——比如CodeBuddy，以及越来越重要的WorkBuddy，是否能成为用户调用和提取这些基础模型智能的正确界面。目前这才是我们的优先事项。
Q: 关于AI在内容侧的影响，考虑到我们已经看到AI对在线视频领域带来了一些扰动，未来几年腾讯视频是否也会出现AI剧集成为爆款内容的情况？以及往后我们应该如何看待内容成本，以及整体商业模式？第二个问题是关于金融科技。考虑到AI显著提升了风控能力，我们应该如何看待AI背景下线上借贷和财富管理业务的前景？
A: AI这个领域变化实在太快了，我们自己的位置在过去几周、过去几个月里都发生了很大变化，因此很难给出非常明确的判断。当你提到AI扰动和内容创作时，你可能是在暗示短视频或者微短剧，而不是腾讯视频历史上更具优势的长视频剧集。如果看长视频这一侧，市场中有一部分双位数比例的用户确实喜欢动画内容。而现在，随着虚幻引擎这类工具，以及生成式AI视频能力的发展，使用同一套3D资产去同时制作游戏和动画内容、线性视频内容，变得越来越可行；并且这两者都可以在各自所属品类中做到非常好的、业内领先的产品。所以这是腾讯天然具备领先优势的领域，因为我们有大型内容IP运营，有游戏业务，也有AI技术能力，并且在AI的某些多模态方向上有独特优势。我们现在实际上已经非常明确地成为动画电视剧制作领域的行业领导者。AI使我们能够以更快、更便宜、更好的方式去做这件事；它也使我们能够把更多原本停留在小说形态或游戏形态中的IP，转化为线性视频内容，从而扩大最终受众。这就是AI在内容方面的作用。
至于AI在金融科技方面，金融服务在全球GDP中占很大比重，在我们的收入中也占很大比重。这个行业本身就是一个高度数据密集型行业，因此天然就非常适合、并且未来也一定会因为AI而实现生产力提升。如果你看那些已经被AI明显提升效率的行业，比如coding、广告，那么金融服务其实在很多特征上与它们非常相似，因此它也很自然会在不久的将来得到AI的赋能。
举一个例子，在借贷这一侧，信用评分历史上更像是一门“艺术”而不是一门“科学”。虽然有大量数据存在，但真正被有效输入模型的，实际上只是其中很小的一部分。而现在，借助Transformer模型，你可以更完整地利用所有可获得的数据，识别出哪些因素真正具有预测能力，并在这种预测能力提升的基础上改进你的放贷决策。所以我认为，这是一个很多公司都会投入大量时间和精力的领域，而我们也会参与其中。