📋 总结 本次会议围绕GE Vernova（GEV）财报解读与A股缺电板块投资机会展开，核心观点是： 全球燃机与电力设备（特别是主网变压器）行业正经历由AI数据中心（AIDC）需求、全球电气化及传统发电项目共同驱动的长期景气周期，供需紧张格局将持续数年，为中国具备全球竞争力的企业提供了出海与成长的重大机
- 行业景气度与持续时间：GEV财报显示，其燃机与电力设备业务订单饱满、价格持续上涨、交付周期不断拉长。燃机在手订单达100吉瓦（GW），是2025年全年收入的3倍，且仅20%来自AIDC，表明需求来源广泛且坚实。新增产能释放缓慢，预计供需紧张至少持续5年以上。
- 价格趋势：行业已进入卖方市场，全行业价格显著上涨。海外燃机价格先行上涨，国内价格也随之攀升（如50兆瓦燃机国内售价涨幅约30%）。电力设备同样面临涨价与交付周期延长（主网变压器达3-4年）。
- 需求驱动因素：
- AIDC（人工智能数据中心）：是核心增量，导致电力缺口不断扩大，直接拉动发电设备（燃机）与输电设备（主网变压器）需求。
- 全球电气化与能源转型：亚非拉等地区的电气化进程、欧美发电项目更新以及油气田项目需求共同构成基本盘。
- 后市场服务：存在巨大的国产替代空间。
- 对中国企业的机遇与挑战：
- 机遇：全球产能紧张为中国企业（尤其二三线燃机公司和主网变压器制造商）提供了切入全球供应链的窗口期。中国企业凭借响应速度、产品性价比和逐渐提升的认证能力，正获得更多海外询单。
- 挑战：需克服渠道、产品认证（如UL认证）、保险担保及定制化设计能力等壁垒。
- 投资建议与标的：
- 投资心态：建议拉长投资久期，关注产业长期趋势而非季度波动，对优质标的保持耐心。
- 燃机板块：
- 整机出海：看好一线厂商东方电气（订单上修与交付），以及二三线厂商杭汽轮B（汽轮科技）、福鞍股份（预计2026年底至2027年开始接单）。
- 部件与供应链：看好潍柴动力、中国动力、航发动力、动力新科（凭借海外渠道与产品能力优先出海），以及健康股份、振华股份、国联股份、国瓷特材、天成自控、银轮股份、中原内配等供应链公司。
- 电力设备板块（主网变压器）：北美需求爆发且供给刚性，交付周期长达3-4年。看好已突破北美市场的思源电气（2025年海外订单超100亿元）和安靠智电（已交付配件，主件订单即将落地）。其稀缺性源于强大的定制化设计、制造能力及获得美国市场认可的资质。
- 燃机板块：今年边际变化最大。我们看到中国燃机整机厂在海外市场，无论是数据中心还是传统油气田项目，都有了挺多的边际变化。
- 主网板块：围绕主网做更新。燃气和主网是我们认为竞争格局最好、景气周期拉得最长的方向。
- 供应链板块：我们把燃机和电网的供应链做过一些更新。从壁垒角度，仍建议优先配置燃机和主网。一旦配置供应链，则要求有巨大的业绩弹性，因为供应链的壁垒某种程度上没有前两者高，但可能有较强的业绩爆发性，尤其是一些存在供给瓶颈的上游环节。
- 传统燃机市场需求也在爆发，例如我们分析的“八国游”项目。
- 后市场服务，尤其是对中国企业而言，与船舶行业情况类似。后市场原先我们可能只占1%-2%的份额，也有巨大的国产替代空间。
- 燃机业务：属于发电业务。2026年一季度收入层面大概有12%的增长，增速主要由重型燃机和航空发动机这边的出货，以及燃气价格上涨驱动。设备类收入细项实现了18.85亿美元，同比增长26.4%。根据可报告期的销售量来看，交付了大约4.2吉瓦（GW）。整体业务利润率从之前不到10%，一路每个季度提升到了16.3%，同比增长了5个百分点。
- 新增订单层面：新增了100.08亿美元，同比增加59%。其中，设备订单56.11亿美元，同比增加90%-97.4%。
- 电力设备业务：我们觉得跟燃机有比较像的地方，一个是也在不断涨价，第二个是订单和收入口径也还在高速增长，对应整个交付周期也在快速拉长。
- 2026年一季度收入同比增速大概61%，其中设备类收入增速将近80%。
- 利润率从2024年只有4%，提高到2026年一季度的17.8%。主要原因一方面是规模效应，另一方面是涨价因素带动。
- 订单层面，订单同比增速86%，设备类订单同比增长将近90%。
- AIDC占比跟燃机差不多，在整个订单占比里是20%-30%。在单一季度，AIDC相关订单达到24亿美元，这个体量超过了2025年全年的收入总和。
- 分地区看，北美的新设备订单同比增长了3倍。这也跟我们前面多次强调的点类似，所以我们看好从2026年开始，美国的电网投资增速，包括主网和AIDC半岛的主网变压器需求，一定会进入一个从之前负增长变成高速增长的元年。
- 从交付周期上看，整体电力设备在手订单超过420亿美元，其中高压直流输电订单是100亿美元。这个金额体量是2025年全年收入的4倍。也就是说，哪怕考虑扩产时间，交付周期也要拉到3-4年左右。这个倍数在2025年四季度时是3.6倍，意味着交付周期在不断拉长。
- 量的层面：全球燃机产能短缺，不仅是GE、西门子等的燃机产能排到2030年，国内燃机如东方电气、上海电气的产能也是按照2028、2029年全部排满。这导致原先市场预期（可能在春节前）国内二三线燃机公司必须等到今年年底示范项目投运后，跑半年左右，到明年下半年才能开始接单，发货至少要往2028年走。但从燃机展聊下来，你会看到现在的项目已经可以接受不需要首台项目的长周期运行数据了，只要你愿意把燃机现有的产品给我一个类似的实验室数据，并愿意签单，我就愿意买。所以现在整个二三线公司预期能够接单的时间，我们觉得会大幅度提前。
- 公司反馈：春节之后，海外询单的质量在不断提高，客户包括北美AIDC、亚非拉以及国内的插电和气电项目。他们是否接单，到现在确实还没有订单落地，但这主要还是因为他们自身愿不愿意接单的问题。原因在于前面没有正式接过订单、没有出过货，现在可能需要先接一些亚非拉的散单来找机会出货，验证产品没问题后，预计从明年开始，这些二三线燃机公司就能快速与北美AIDC线下合作。
- 价格层面：不仅仅是海外在快速涨价，国内也在快速涨价。典型如一台50兆瓦的燃机整机，在之前不缺货、竞争激烈时，国内售价可能在9000万到1亿之间。在这一轮东方电气或上海电气产能紧张、买不到货之后，价格到现在涨幅已经到了30%左右，整体报价要去到1.2-1.3亿人民币。毛利率从之前不赚钱（不到10%），现在提高到30%以上，整体利润率也能体现出来。
- 首先看好包括航改燃、船改燃、车改燃的一些公司，如潍柴动力、中国动力、航发动力、动力新科。优先看好在于他们原先就在美国或海外市场的渠道和产品能力，在海外整体缺电情况下，预计能优先出海。
- 其次是整机出海。在燃机进入卖方市场情况下，看好：
- 一线公司东方电气，其海外AIDC相关燃机订单能不断上修并开始交付。
- 二三线公司包括杭汽轮B（汽轮科技）、福鞍股份，看好他们在2026年底到2027年能够开始在亚非拉和北美AIDC陆续接单的机会。
- 燃机和内燃机的脱硝供应链相关公司，包括健康股份、振华股份。
- 燃气供应链里面的国联股份、国瓷特材。
- 尾气处理供应链里面的天成自控、银轮股份、中原内配。
- 供给层面：根据NEMA口径，到2025年二季度末，美国主网变压器的平均交付周期在2.5-3年，大幅长于配网变压器。从TBI的材料来看，大概率交付周期已从原先去年二季度的2.5-3年，延长到了现在3-4年左右。主网变压器产能比配网更紧张的原因，还是跟本身主网变压器比较难做，需要的熟练工人、厂房面积等要求更高相关。所以我们觉得按照现在美国、墨西哥等的产业工人数量以及厂房建设时间等因素去看，不太觉得海外主网变压器的供需能够快速解决、供给快速上来。
- 需求层面：整个AIDC激化电力矛盾之后，美国在2026年会是整体电网投资从过往负增长变成快速增长的原年。这也跟GEV在单一季度看美国相关主网变压器订单同比翻3倍能对得上。我们前面也更新过，在2025年下半年开始，美国密集批准了一批765千伏的相关输电项目。我们觉得后面这些项目并不会建完就解决缺电问题，所以后面也会继续追加项目。如果按照现在已公布的一批去看，预计主网变压器的需求会拉动达到280-300亿人民币的体量。后面再去追加投资，对于整个主网变压器的供需缺口一定会进一步拉大。
- 第一，在今年之前，北美电力公司对中国变压器产业链的接受程度比较低。核心原因是在2018年特朗普期间出了政策，明确禁止国内主网变压器公司卖到北美。虽然这个政策在2023年拜登时期已经取消，但当时供需紧张情况没那么严重，AIDC也没上量，所以美国电力公司为了保证供应链安全，并没有愿意大幅度找中国中高压变压器公司买变压器。
- 但从2026年开始情况有较大扭转的原因，还是因为交付周期等不起的问题。所以现在来看，我们觉得2026年开始北美主网变压器的敞口，有希望在这些能做进去的公司里面快速增长。
- 第二，从稀缺性程度来看，主要现在能做的公司比较少的原因，还是跟销售渠道以及更重要的是，能不能找到担保人去拿到美国本土保险公司的认可，以及本身的定制化设计和制造能力有更大关系。所以我们觉得后面整个供给格局，短期之内不会看到太大变化。
- 思源电气：2025年海外订单超过了100亿元，其中在2025年四季度末和2026年1月份，新签的NextEra Energy相关的AIDC主变订单大概去到2亿美元。后面我们觉得在主网变压器供需缺口不断加大的情况下，其海外订单和收入有希望能进一步超预期。
- 安靠智电：昨天我们做了一个业绩交流会。公司最新口径是，一季度公告的13台给AIDC的配件已经完成了交付，二季度这部分配件也会继续获单并稳定出货。大家更关心的主件进展，在5月1日之后，近期AIDC和北美电力公司的相关订单会陆续落地。其中北美电力公司的小批量订单预计在5月中下旬下发，大概2000万元人民币体量；框架集采部分会在年内启动，总招标金额6-7亿元。公司一旦能中标，对整个订单体量的提供也会有比较明显的效果。