事件：通威股份发布2025年年报及2026年一季报，2025年公司实现收入841.28亿元，同比下降9%；归母净利-95.53亿元，位于此前预告中枢；其中，2025Q4实现收入195.29亿元，同比下降18%，环比下降19%；归母净利-42.83亿元。2026Q1实现收入121.25亿元，同比下降23.9%；归母净利-24.4亿元。
1、2025年，光伏阶段性供需失衡导致产业链价格下探，通威聚焦“农业+光伏”两大主业，持续巩固技术、成本、管理等方面竞争优势。1）多晶硅方面，通威硅料积极响应国家“反内卷”倡导，适时调整出货节奏和销售策略，全年硅料销量38.48万吨，同比-17.71%，国内市占率30%+；2）电池方面，公司出货延续第一，2025年电池销量103.3GW，同比+17.51%，全球市占率15%；3）组件方面，通威出货量快速进入全球前五，25年实现销量43.25GW，）农牧电站方面，饲料及产业链业务持续稳健发展，全年结算电量49.39亿度，可实现碳减排324.26万吨。
2、2026Q1，受行业淡季影响，公司光伏各环节产品产销量均有所降低，拖累当期业绩，但3月起随着需求以及产业链价格逐步回暖，公司下游开工率也有所提升，后续压力有望逐步得到缓解。1）Q1公司各环节均有停产损失，对业绩造成拖累；2）电池受银浆等原材料价格的上涨，仍面临经营压力，但公司组件海外渠道逐步发力，Q1海外出货占比已达50%；3）一季度为农牧、电站淡季。
3、财务数据层面，2025年公司经营活动产生的现金流为13.7亿元，持续为正；计提资产减值损失50亿元，其中存货跌价30亿元，固定资产减值17亿元（电池组件&部分电站），拖累公司业绩。2026Q1，公司经营活动现金流为-26.56亿元，主要是票据池中保证金占用阶段性增加，剔除票据保证金受限影响后，公司当季的经营活动现金流实际净额约为-3.90亿元，同比上升73.21%；计提存货跌价8.6亿，转销2.97亿，信用减值1亿。
4、虽然目前行业尚在周期底部，但市场已经对此充分反映，后续随着需求起量、反内卷等推动下，光伏行业有望逐步回暖。通威持续坚持技术研发，降本增效，做好风险管控；在手现金充裕（货币资金+交易性金融资产合计为300亿元），能有效应对市场波动；组件海外渠道有望逐步打开，全年目标为40%。通威已在光伏产业链多个环节形成突出竞争优势，周期之后龙头优势有望充分体现。继续重点推荐。