📋 全文总结 本次电话会议重点分析了液冷行业在2026年三季度的投资机会，核心结论是：液冷板块正处于从“强预期”向“强现实”切换的关键拐点，其中不锈钢波纹管及 manifold 代工链条是当前最具确定性的强现实方向。具体要点如下： 液冷行业迎来明确拐点：二季度液冷板块业绩尚未兑现，但三季度将迎来重要转折
- 液冷行业迎来明确拐点：二季度液冷板块业绩尚未兑现，但三季度将迎来重要转折。从 Rubin 平台开始，英伟达将进入百分百全液冷时代，单机柜价值量从 GB 300 的约 11 万美金提升至 Rubin 的近 15 万美金。谷歌 V7 到 V8 的价值量变化不大，但需求量可观（下半年约 8000-1 万台）。2026年海外AI数据中心液冷市场空间将超过1000亿元，2027年超过2200亿元，2028年超过4000亿元。
- 不锈钢替代是核心技术变化：从 GB 300 到 Rubin，液冷管路从橡胶管全面切换为不锈钢波纹管，manifold 从铝合金切换为不锈钢。原因是 Rubin 单柜功率超过 200kW、采用 45°C 温水方案后，橡胶管和铝合金会老化、析出金属颗粒，堵塞微通道。不锈钢方案使整体零部件价值量提升 60%-70%。 这一变化不仅限于英伟达，AMD 新一代高功率机型也已导入，英特尔在验证中，国内 150kW 以上 AI 集群也开始采用。
- 代工链是最快受益的方向：由于液冷零部件工艺从电弧焊（铝合金）变为真空炉钎焊（不锈钢），原有供应商需重新认证，提前布局不锈钢产能的公司将形成壁垒。焊接良率是拉开盈利能力的关键，行业良率差距可达 50%-95%。代工链竞争格局在中短期内不会恶化，提前布局的公司有 1-2 年的先发优势。
- 重点推荐标的：
- 金富科技：二季度第一个兑现业绩的液冷公司。收购公司月产能 1 亿元、满产满销，二季度净利润约 7500 万（同比 3 倍以上）。下半年月产能爬至 2 亿、年底达 4 亿，2027 年收入有望达 48 亿，净利率 30%+。ASP 还有数倍提升空间（从来料加工升级为包工包料），按 10 亿利润、30 倍估值，当前有翻倍空间。
- 五洋自控：预期差较大。收购的科思语与英伟达联合开发 switch 液冷系统，有望从代工厂升级为 T1.5 级别供应商。现有不锈钢 manifold+波纹管 ASP 约 7 万/柜，switch 系统量产后续 ASP 将升至 8-9 万/柜。按现有产能，2027 年净利润至少 6 亿（对应 12 倍估值）；若顺利扩产，可达 10-12 亿（对应不到 10 倍估值）。
- 英维克：谷歌 CPU 框架订单 2500 台（对应 25-30 亿），7 月落地 700 台。超预期在于进入英伟达 CPU 供应链（7 月 200 台订单），且正对接谷歌柜内分包订单（价值量是 CPU 的 3 倍）。单看谷歌+英伟达订单，三季度可发货约 30 亿、净利润 6-7 亿。2027 年海外 AI 液冷利润预计约 45 亿，目标市值 1500 亿以上（50%+空间）。
- 思泉新材：阿里柜内订单已落地（1200 台，9 亿元），腾讯份额保持 40%+，字节已进白名单。2026 年净利润预计 3-3.5 亿；2027 年国内收入预计 30 亿，海外冷板若获 5%份额对应 30 亿收入，净利润可达 15 亿，当前对应 12 倍估值，向上有 3 倍以上空间。
- CCL 和载板行业景气度依然强劲：CCL 涨价未结束，景气度未结束。国产化载板预计月底将有较大订单落地。近期 PCB 板块调整属于正常回调，无需过度担忧。
- CPU：单柜价格从约 3 万美金提高到近一倍（5.6 万美金），主因是 Rubin 机柜功耗超过 200kW，散热需求和流量大幅提升，控制难度增加，带来价值量提升。
- 冷板：从 GB 300 到 Rubin，冷板方案从一个大冷板换为三个小冷板，Rubin 又改回大冷板方案。但微通道等级从 150μm 升级到 100μm，加工难度提高，并增加局部金刚石材料，单板价格仍有略增。
- Manifold：之前一个机柜主要两根主 manifold，Rubin 在每一层内部新增小 manifold（inner manifold），工艺从氧化铝变为不锈钢，价值量提升约 50%，约 1.6 万美金/柜。
- 管路：之前以橡胶 PTFE 材料为主，Rubin 全部改为不锈钢波纹管。
- 英伟达链：柜内 manifold、UQD 和冷板以 ABC 和 Cooler Master 为主；柜外维谛占 35%-40%，台达约 30%，英维克进入白名单。英伟达供应商体系较封闭，对中国公司直接切入难度较大。机会更多在 代工链——关注 ABC 和 Cooler Master 的代工厂。
- 假设 2026 年 GB 300 出货约 10 万个机柜、谷歌约 7 万个机柜；
- 2027 年 GB 300 出货约 5 万个、Rubin 约 10 万个、谷歌约 16 万个；
- 2026 年海外 AI 数据中心液冷市场空间超过 1000 亿；
- 2027 年超过 2200 亿；
- 2028 年谷歌 3000 万颗 TPU 出货量下，整体市场空间超过 4000 亿。
- 冷板：超过 700 亿
- UQD：超过 400 亿
- Manifold：超过 250 亿
- CPU：约 760 亿
- 谷歌：30% 份额供 CPU
- 英伟达：CPU 5% 份额、UQD 8% 份额、东南亚系统（除冷板）30% 份额
- CS、AWS、微软等：约 25 亿收入
- 2027 年海外 AI 液冷利润约 45 亿，2028 年约 87 亿。