📋 总结 本次华源证券汽车团队电话会议的核心观点是： 2026年智能驾驶（智驾）与Robotaxi（无人驾驶出租车）行业的技术进步斜率将显著放缓，投资逻辑应从追求技术突破转向关注商业化落地与业绩兑现。 主要观点如下： 技术趋势判断：智驾算法的发展重心已从过去的“感知能力”提升，转向当前的“决策规划”环节
- 技术趋势判断：智驾算法的发展重心已从过去的“感知能力”提升，转向当前的“决策规划”环节优化。具体表现为从BEV、占用网络等技术，演进到VLM/V2X，再到当下的“世界模型”。然而，世界模型目前主要用于云端仿真测试，无法大规模部署于车端。受限于车载硬件（尤其是芯片）的算力瓶颈，车端模型的参数量普遍较小，这使得算法优势难以充分发挥，反而凸显了数据规模和训练精度的重要性。特斯拉FSD V14.3的底层代码优化也侧面印证了硬件制约的现状。
- 商业化进展与制约：
- 乘用车（L2/L3）：技术进步放缓意味着智驾功能难以成为刺激销量的核心卖点，其估值更多依附于整车销量本身。特斯拉Robotaxi在奥斯汀的实际运营规模（约40台车）增长停滞，表明依靠现有硬件架构实现真正的无人化（L4）运营难度极大。
- 商用车（To B，如Robotaxi与无人矿卡）：与乘用车相反，To B场景的商业化正在实质性加速。核心驱动因素是单城UE（单位经济模型）转正，这促使运营商开始快速扩增车队规模与开拓新城。同时，第三方资产代持模式的兴起，优化了运营商的现金流与商业模式。
- 投资建议：
- 整车：智驾贝塔减弱，投资应回归销量周期，重点关注头部车企的海外出口表现。
- 零部件：
- 芯片：是智驾最核心的硬件环节。在技术进步放缓的背景下，数据与量产能力的重要性提升，使得二线厂商（如黑芝麻）因预期足够低、股价弹性可能更大；一线龙头地平线同样看好，其征程系列芯片的新品发布与定点披露将催化股价。
- 其他增量部件（转向、制动等）：一季度受存储芯片成本飙升、与整车厂价格未谈妥等因素影响，业绩普遍承压，但这属于周期性错配。预计二季度将迎来显著的业绩反弹与估值修复，可关注德赛西威、伯特利等标的。
- Robotaxi与无人矿卡运营商：这是今年明确的阿尔法方向。商业化落地加速，政策放开（如珠澳地区跨城通行）是技术进步的后验结果。市场空间广阔，看好小马智行、文远知行、千亿科技（A股标的）等头部公司。
- 市场节奏展望：当前市场环境与2025年Q3类似，特斯拉股价修复、AI5芯片流片等信息可能再次引领“物理AI”（机器人、智驾）板块行情。结合国内车展、一季报后预期修复、以及潜在法规出台，五、六月份是布局智驾板块的有利窗口期。
- 整车：投资需紧跟销量周期，包括海外出口表现。
- 芯片：是最核心的环节。在技术进步放缓的背景下，我们阶段性更倾向于预期足够低、估值性价比更高的二线厂商，如黑芝麻。市场对其业绩达成、市场份额、现金流的预期均已非常悲观。而龙头地平线我们依然长期看好，但其需要兑现的预期更多。下周北京车展，地平线将发布其征程系列融合芯片及相关定点，结合空头回补等因素，我们看好其阶段性行情。
- 其他增量部件（线控转向、制动等）：一季度，由于存储芯片成本同比暴涨数倍，且零部件企业与整车厂的全年配套价格尚未完全锁定，导致成本与收入出现错配，一季度业绩压力普遍较大。但这属于纯周期性影响。预计二季度随着成本“多退少补”，将迎来收入和利润的反弹。因此，Q2是布局相关标的的脉冲式机会，如德赛西威、伯特利、耐世特等。催化剂包括5月比亚迪的“智驾平权”、车展、一季报利空出尽后对销量回暖的预期，以及国内外自动驾驶相关法规的潜在推进。
- To B赛道（Robotaxi & 无人矿卡）：这是今年商业化实实在在加速的方向。
- 无人矿卡：当作业效率达到人工作业的95%后，规模开始快速上量。商业模式也在优化，出现资产代持方，使运营商能将更多资源投入产品开发。国内市场约四五百亿，海外市场是其两三倍且客单价更高，总规模近千亿。头部玩家今年收入有望达20亿量级，成长空间巨大。
- Robotaxi：核心驱动是单城UE（单位经济模型）转正。一旦转正，运营商便加速扩车、开城。同样，第三方资产代持模式（如小马智行与丰田的合资公司）开始出现，优化了商业模式。国内政策放开（如珠港澳地区跨城通行）是技术安全性与进步斜率提升的后验结果。我们持续看好小马智行、文远知行以及A股标的千亿科技。
- 芯片：地平线（看好在车展催化下的行情，长期看1200亿以上市值）、黑芝麻（作为二线厂商，在技术放缓期弹性可能更大）。
- A股零部件：德赛西威（Q2有望迎来大波段机会）、伯特利等。
- To B运营商：持续看好小马智行、文远知行、千亿科技的商业化加速。