三星电子（005930 KS）：存储更强，但其他业务盈利走弱
☑️维持买入评级并将目标价上调至67万韩元；2Q业绩预计强于预期，因奖金计提费用低于此前预测
我们维持三星电子买入评级，并将目标价从59万韩元上调至67万韩元。我们维持5.0x目标P/B，对应目标P/E为8.3x。5.0x目标估值倍数反映出，在存储长期协议（LTA）支撑下，公司业务稳定性和可见度有所提升。我们预计三星电子2026–2027F期间ROE将达到约60%。我们预计三星电子2Q26F营业利润为76万亿韩元，高于此前67万亿韩元的预测。此前我们在2Q预测中计入24万亿韩元奖金准备金，但最终劳资协议落地后，奖金支付比例确定为10.5%，低于此前12%的假设。因此，目前预计总奖金准备金为19万亿韩元，包括在2Q一次性确认所有1H应计奖金，低于此前预测。
☑️预计2Q涨价幅度高于同业；HBM价格自2H26F起大幅上涨；Foundry/LSI业务面临更高奖金负担
我们预计三星电子2Q实现的价格上涨幅度相对同业更大。对于高速HBM4，我们认为其相较标准HBM4将享有显著价格溢价。鉴于HBM盈利能力目前仍明显低于通用存储产品，我们预计HBM价格将在2H26F及2027F期间大幅上涨。简单测算来看，目前HBM产品OPM约50%，若要达到通用存储产品约80%的OPM水平，ASP需要上涨超过100%。Foundry/LSI业务方面，我们预计在产能利用率改善和新客户获取的支撑下，收入增长将加快；但由于奖金费用与半导体部门整体盈利挂钩，相关业务亏损可能进一步扩大。
☑️智能手机业务可能因存储价格上涨而转亏
我们下调2Q26F MX部门营业利润预测，主要反映存储价格上涨影响。剔除专利授权收入后，我们估算硬件业务已转为经营亏损，因为存储成本上升的影响超过了智能手机提价带来的抵消。尽管三星近期已将智能手机价格上调10–15%，但我们认为仍不足以完全覆盖存储成本上升。鉴于主要竞争对手苹果已表示将因存储成本上升而提高新机发布价格，我们认为三星也可能在2H26F进一步提价。
☑️2026F/2027F营业利润将达到371万亿/598万亿韩元；总分红同比增长约9倍
考虑到奖金费用低于预期，以及我们预计2H26F及之后存储涨价幅度将高于此前假设，我们将三星电子2026F和2027F营业利润预测分别上调21%和38%，至371万亿韩元和598万亿韩元。自下半年开始，三星电子可能启动股份回购，用于员工薪酬和股东回报，其中部分回购股份可能被注销。假设公司维持2026F 25%的分红派息率，则对应总分红有望提升至95万亿韩元，同比约增长9倍。按当前股价计算，对应普通股股息率4.4%、优先股股息率6.9%。