【中金社服&食饮】茶饮行业系列报告一：一杯奶茶，万店江湖
[太阳]投资建议
过去十年茶饮行业经历了较长周期演变，我们在本系列报告中系统回顾和展望未来，讨论行业增长趋势、外卖补贴影响、竞争格局变化（本篇聚焦），以及企业竞争力和生命周期、估值判断等核心关切。我们认为现制茶饮在水分摄入中渗透率提升仍在延续，外卖大战扰动下行业将以精细化运营为重，不改集中度提升和强者恒强格局。
[太阳]理由
现制茶饮供需两端持续扩容，在水分摄入中渗透率提升仍在延续。我们认为现制茶饮未来仍有望保持双位数增速，供给端品类产品创新和全渠道触达渗透、需求端频次提升和场景延展均是主要驱动。从现制饮品在总体水分摄入中的渗透率的角度，仍有提升空间（目前仅1.6%vs.美/欧/日分别19%/19%/13%），因其价格带下移提升可负担、品类露出提升可触达、新鲜制作、高频推新的优势，且现制饮品头部公司GMV较瓶装饮料而言仍有差距（TOP4企业各约300-700亿元vs.瓶装饮料700-1000亿元）。
外卖大战扰动不改行业集中度提升和强者恒强趋势。23年以来行业竞争仍激烈但随着行业增速常态化和头部企业内功夯实、逐渐由百花齐放和兴衰轮替演变为头部集中和格局趋稳，我们预计未来集中度有望继续提升（25年现制饮品CR4约34%vs.海外50-80%）。25年外卖大战下行业门店普遍“增收不增利”，我们预计26年将以精细化运营为重、大面积价格战风险较低，看好部分头部品牌实现同店好于行业和确定性开店兑现（如古茗4Q25和1Q26门店盈利均有双位数增长，或归功于品类产品创新、精细化运营包括外卖提价保实收等），而中小品牌和单体因综合运营能力较弱或延续出清趋势。针对头部品牌间竞争，我们认为局部或面临一定竞争压力，但产品和品牌定位、选址区域和类型仍有一定差异化属性，短中期竞争烈度可控。
[太阳]盈利预测与估值
看好古茗综合运营优势下较优同店和开店带来的较高增长确定性，建议关注瑞幸和蜜雪在差异化赛道中仍具长期优势的前提下门店盈利的恢复节奏，以及茶百道经营企稳趋势验证和霸王茶姬同店恢复节奏。
风险
外卖退坡下同店增长不及预期，竞争加剧，外卖占比过高挤压利润空间