4月13日 03:56
[红包]【申万宏源电子】沪电股份：积极产能扩充打消保守预期，GPU+ASIC+1.6T周期的核心受益者 20260412
#我们将WUS定位为全球AI基础设施建设热潮中的核心受益者、重申“买入”。相比竞争对手，WUS掌握领先的技术储备、兼顾GPU/ASIC/交换机的产品组合以及优质多元的客户结构。预计2026-2028年营收257亿/392亿/560亿；归母净利润59亿/97亿/148亿，26-28年CAGR 58%；27年目标PE 25X，#目标市值2500亿。
#CAPEX策略的重大转向打消部分投资者的保守担忧。24H2以来，公司已宣布合计266亿元的投资计划，其中26年以来177亿（1月3亿美元+2月33亿+3月55亿+4月68亿）。据此，我们预测26-28年CAPEX为80亿/80亿/60亿，使得25-28年合计CAPEX超250亿。中性假设边际新增投入产出比=1:2，亦考虑高阶产能爬坡时间，250亿的资本支出足以支撑2030年（对比2025年）约500亿的新增产值。
#【NVIDIA】新平台开发早期时介入确保了量产阶段的份额可见度。Rubin产品已顺利通过认证，全面进入工程打样阶段。WUS亦是LPU机柜52层主板的核心供应商，预计在26Q4-27Q1间量产。此外，NVIDIA与WUS正在联合测试下一代M10 CCL，预计26Q1打样送测-26Q2初步结果-27H2量产，目标应用料号主要包括：一是Kyber机架的正交背板（Midplane），二是Rubin Ultra及Feynman的NVSwitch主板。
#【ASIC】在北美CSP-博通（芯片设计）-天弘（硬件交付）体系中保持领先地位。在白牌交换机领域，Celestica长期以来是博通的核心ODM；在ASIC领域，博通亦是谷歌TPU、META MTIA、OpenAI Titan、Anthropic的主要设计服务商，而天弘则是TPU的首选JDM。公司港股招股书披露天弘在25H1首次超越Huawei成为第一大客户，收入10亿/贡献12%。我们亦观察到，董事会近期补选陈志雄先生（1997-2022年任天弘香港全球采购高级总监）为独立董事；这可能是双方供应链合作深度提升的先验信号。
#【高速交换机】2026-2027年受益1.6TbE渗透周期。公司是400G/800G交换机的核心PCB供应商；基于NPC/CPC架构的1.6T产品已完成客户端认证（掌握M9及FR4混压工艺），开始小批量交付；基于NPO/CPO架构的交换机研发中；3.2T(448Gbps)交换机材料在研中。
风险提示： AI发展不及预期，产品开发或客户导入不及预期，竞争加剧风险，低风险偏好。
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