📋 全文总结 本文是中金公司宏观策略团队关于下半年市场展望的专场电话会议纪要。会议围绕上周五非农数据超预期引发的全球市场动荡，以及下半年宏观经济、A股策略、大类资产配置等核心议题展开。核心观点如下： 短期市场波动：上周五非农数据（超预期17.2万人）成为市场引爆点，引发全球流动性紧缩式抛售，几乎所有风险
- 短期市场波动：上周五非农数据（超预期17.2万人）成为市场引爆点，引发全球流动性紧缩式抛售，几乎所有风险资产和避险资产同时下跌，仅美元上涨。分析认为，此次调整并非产业趋势逆转，而是高拥挤度下市场对尾部风险的应激反应。产业趋势（AI）未见破灭，估值也未到全面泡沫水平，科技趋势没有走完，短期波动应通过仓位管理而非清仓来应对。
- 加息预期研判：市场交易加息预期过于悲观。油价维持在100美元以上时无法降息，但油价需持续在120美元以上且到年底，美联储才可能被迫加息，而这对特朗普中期选举极为不利。基准情形下，交易加息门槛依然很高。名义利率虽维持高位，但实际利率处于负值，反而利好科技企业的融资成本。
- K型分化与收敛路径：全球市场（中美皆然）呈现“有AI和没有AI”的K型分化。下半年核心问题是“谁向谁收敛”：如果科技向下收敛，需警惕风险；如果内需向上收敛，则需判断美国收敛更容易（看利率），还是中国收敛更容易（看外需）。基本假设下，收敛都较难，美国因利率敏感相对更容易一些。
- 国内宏观：名义增长回升如期而至，但结构高度集中于外需——AI对出口的拉动已超过1/3，全年出口仍有两位数增速预期。内需疲弱的深层原因是居民去杠杆模式以债务维持而非债务重组为主，导致需求压制持续。地产方面，2026年二手房挂牌量平稳是近年来最健康信号，但确认真正企稳还需观察土地出让收入能否回升的同时房价保持稳定。
- A股策略：全年看多，节奏“前升后稳”，当前处于短期调整中，但回调斜率将放缓，不改变中期趋势。盈利预期上调至6%（非金融10%），为近五年最佳。配置上，建议从“谋新”转向“慎估择优”，注意局部高估值带来的震荡风险。推荐大盘风格，AI产业链内部需精挑细选（光通信、元件等海外供应链环节仍可关注），同时关注能源转型（储能、电池、电网）和周期反转（工程机械、化工）方向。
- 大类资产：当前全球资产主要矛盾在流动性。中国流动性框架正在从信用驱动转向外汇驱动（外汇脉冲），未来外汇资金流入成为重要增量。海外短期地缘、通胀、政策三重风险叠加，但下半年油价冲击将淡化，通胀有望回落，美联储新主席沃什可能通过结尾均值通胀、强调AI通缩效应等方式提前转向宽松。6月可能是全球资产最艰难时段，后续中外流动性有望共振改善。建议超配中国股票和黄金，逢低布局美股美债。